国内皮革龙头之一，主要从事天然牛头层皮革的研发、生产与销售，拥有四大生产基地。公司进入天然牛皮革行业三十余年，从事天然牛皮革的研发、生产与销售，公司先后收购宏兴汽车皮革60%股权进入天然牛皮汽车内饰市场，并通过成立投资宝泰皮革进入二层皮革及二层胶原蛋白领域。公司主要产品为鞋面用皮革、汽车内饰用皮革、包袋用皮革、家具用皮革以及特殊功能性皮革等。公司2023 年上半年实现营业收入11.96 亿，同比增长61.50%，实现归母净利润9283.84 万元，同比增长80.64%，毛利率20.26%，同比+4.10pct，净利率8.89%，同比+1.65pct，宏兴汽车皮革及宝泰皮革的销售增长是23 年上半年公司业绩大幅增长的重要原因。公司现有安海厂区、安东厂区、子公司瑞森皮革、兴宁皮业、宏兴汽车皮革，以及控股二级子公司福建宝泰、联华皮革（位于印尼）等多个生产基地，2022 年产量达10884.34万平方英尺，凭借领先的采购量与生产量，在行业中拥有较高的话语权及定价能力。
消费升级的趋势下，天然皮革产品正获得更多消费者的青睐；投资成立宝泰皮革，胶原蛋白产品拥有广阔的发展空间。公司在鞋面用皮革和包袋用皮革领域，产品定位于中高端，主要满足国内外知名品牌的需求，丽荣、森达、TIMBERLAND、哥伦比亚、红蜻蜓、迪桑娜、菲安妮、利郎、万里马、际华集团、康奈、奥康、千百度等均为公司的客户。面对下游市场变化，公司积极推动组织变革，调整客户结构和产品结构，有效扩充产品品类，同时通过技术中心针对制革工艺、产品开发进行研发，提升公司竞争力。公司建有双重的研发体系，公司总部建有技术中心，事业部设有产品开发团队，研发信息共享、相互配合。此外，公司引进了先进环保处理设备，并在行业内率先提出“五水分离、分流分治”的制革废水处理方案，以应对愈发严苛的环保要求，同时保证公司的产能需求。同时，公司成立宝泰皮革，积极开拓二层皮深加工业务市场，随着宝泰皮革的成立和产能的不断释放，二层皮胶原产品原料业务预计将会快速增长，未来二层皮加工业务将成为公司重要的盈利增长点。
通过收购宏兴汽车皮革，快速切入汽车内饰市场，助力公司快速增长。公司借助宏兴汽车皮革的客户渠道，快速切入汽车内饰用皮革市场，避免了前期漫长的验证周期。宏兴汽车皮革已与国内多家汽车品牌建立合作关系，包括理想汽车、蔚来汽车、赛力斯问界汽车、合众哪吒汽车、吉利汽车、马自达汽车等，产品已经广泛应用于汽车座椅、门板、仪表板、扶手、方向盘等，给广大消费者带来更舒适、豪华的驾乘体验。受益于国内新能源汽车整体销量的快速增长，以及定点供应车型的销量增长，公司汽车内饰皮革业务销量增加，带动公司业绩快速增长。2023 年上半年宏兴汽车皮革实现营收2.46亿，净利润0.34 亿，营收与净利润均大幅增长。由于生产效率提升以及内部管理改善，降本增效成果显现，2023 年H1 汽车内饰用皮革实现毛利率27.30%，同比+7.34pct，经营效率不断提高。未来公司有望把握新能源车企崛起带来的机会，驱动公司汽车皮革业务快速成长，成为公司第二增长曲线。
实施较高考核要求股权激励计划，彰显对未来发展充分信心。公司此前发布股票期权激励计划，拟授予的股票期权数量1,670 万份， 占公司总股本5.72%，激励对象为公司董事、财务总监、总裁、中层管理人员、核心骨干人员共计251 人。因公司实施了2022 年年度权益分派方案，股票期权激励计划的授予价格调整为7.69 元/份。本次股票期权的各年度业绩考核要求为：
（1）公司层面行权100%要求：2023-2025 年净利润较上一年同比增速分别大于等于50%、40%、40%；（2）公司层面行权80%要求：2023-2025 年净利润较上一年同比增速分别大于等于30%、20%、20%；（3）2023-2025年净利润较上一年同比增速分别小于30%、20%、20%时，公司层面行权比例为0。
投资建议：公司主要从事天然牛头层皮革的研发、生产与销售，拥有四大生产基地，采购与产量规模较大，拥有较强议价能力。面对下游市场变化，公司积极推动组织变革，调整客户结构和产品结构，有效扩充产品品类，同时通过技术中心针对制革工艺、产品开发进行研发，提升公司竞争力。由于疫情及环保等原因，中小厂商逐步出清，公司市场份额有望进一步提升。公司通过收购宏兴汽车皮革进入汽车内饰市场，弯道超车把握新能源汽车行业发展机遇，随着国产新势力品牌崛起，宏兴有望乘借行业东风实现快速发展，成为公司第二增长曲线。公司二层皮革及胶原蛋白业务稳步推进，未来有望成为公司第三增长极。公司成立三十余年，深耕一张天然牛皮，勾勒三条成长曲线，预测公司2023-2025 年EPS 分别为0.79 元、0.95 元、1.16 元，对应PE 分别为15.1X、12.4X、10.3X，维持“买入”的投资评级。
风险提示：环保政策的风险、产品创新与技术进步的风险、主要原材料价格波动的风险、汇率风险、技术失密及核心技术人员流失的风险、流行趋势变化致使天然皮革在鞋面用皮革使用量减少的风险、中美贸易摩擦的风险。
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