投资要点

    　　事件：珠江啤酒公布2023 年三季报，23Q1-Q3 营收45.51 亿元，同比+10.71%，归母净利润6.43 亿元，同比+12.78%，扣非后归母净利润6.04 亿元，同比+14.79%；其中23Q3 营收17.78 亿元，同比+5.94%，归母净利润2.77 亿元，同比+8.03%，扣非后归母净利润2.68 亿元，同比+11.72%。

    　　Q3 销量仍呈现稳健增长，97 纯生高增延续

    　　23Q3 营收同比+5.94%（销量46.15 万吨/同比+1.43%、吨价3854 元/吨/同比+4.45%），三季度销量在去年高基数下仍呈现稳健增长，吨价延续升级节奏。

    　　分品牌来看，23Q1-Q3 销量同比+4.97%/纯生销量同比+15.01%/97 纯生销量同比+33.28%。

    　　毛利率稳步提升、费投相对合理，盈利表现稳健23Q3 净利率同比+0.56pct 至15.90%，主要系毛利率提升、费投稳健。23Q3 吨酒营收+4.45%/吨酒成本+2.93%，带动23Q3 毛利率同比+0.80pct 至45.74%。

    　　销售费用率同比-0.30pct 至13.09%，管理费用率同比+0.60pct 至5.98%，研发费用率同比-1.10pct 至2.16%，此外其他收益减少0.06 亿元、资产减值损失增加0.11 亿元，整体净利率仍有提升，盈利表现稳健。

    　　97 纯生高增下景气度延续，中期仍将享受行业β红利短期来看，围绕“3+N”加快结构升级，推出南粤虎尊、罐装英式IPA、瓶装珠江识叹等，同时实施降本提质增效措施，强化绩效管理，强化采购成本管控，兑现高质量增长。

    　　中长期来看，行业中档升级、高档扩容趋势不变，珠啤纯生、零度两大单品迭代升级，餐饮渠道谋求突破，十四五期间量价齐升仍具备高确定性。

    　　盈利预测与投资建议：珠啤前三季度销量韧性凸显，结构升级延续、成本压力逐步褪去，23 全年业绩确定性高。未来十四五期间量价齐升仍具备高确定性。

    　　根据最新公告调整盈利预测， 预计2023-2025 年营收分别为54.73/59.45/63.83 亿元，归母净利润分别为7.04/8.39/9.80 亿元，以最新2023/10/17 收盘价，对应PE 估值分别为26.3、22.1、18.9 倍。业务拆分来看，以最新公司市值大致185 亿元计算，其中文化项目预估总市值大致为44亿元，则最新啤酒主业市值在141 亿元，预计2023-2025 年EBITDA 分别为9.25、10.87、12.57 亿元，对应EV/EBITDA 分别为15.2、13.0、11.2 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期；升级不达预期；基地市场竞争加剧。

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