公司发布23 年三季报，净利快速增长。公司前三季度实现营收48.04亿元（同比+23.43%），归母净利润16.55 亿元（同比+37.57%），扣非净利润16.11 亿元（同比+37.46%）。其中，Q3 营收16.61 亿元（同比+21.95%），归母净利润5.91 亿元（同比+39.39%），扣非净利润5.81亿元（同比+37.03%）。

    中高档产品韧性强，直销渠道快速增长。分产品看，前三季度中高档白酒（生态洞藏系列、迎驾金星系列、迎驾银星系列）、普通白酒（百年迎驾贡系列、迎驾古坊系列、迎驾糟坊系列）营收分别为35.79/9.82亿元，同比+28.55%/11.87%，Q3 营收分别为12.10/3.70 亿元，同比+29.61%/5.26%。分渠道看，前三季度直销渠道、批发渠道营收分别为3.40/42.22 亿元，同比+43.68%/23.23%，Q3 营收分别为0.91/14.89亿元，同比+28.10%/22.65%。分地区看，前三季度省内、省外营收分别为31.50/14.11 亿元，同比+32.05%/10.54%，Q3 营收分别为10.45/5.35 亿元，同比+29.52%/11.87%。三季度末省内经销商数量728，省外经销商数量668，整体保持稳定。

    受益产品结构改善，盈利水平提升。前三季度毛利率为71.63%（同比+3.08pcts），Q3 毛利率为72.91%（同比+3.82pcts），盈利水平提升主要原因为以洞藏系列为代表的中高档产品增长较快，结构升级所致。费率方面， 前三季度销售/ 管理/ 研发/ 财务费率分别为8.47%/3.12%/1.17%/-0.12%, 分别同比-0.65/-0.50/+0.09/-0.10pcts。其中Q3 销售/管理/研发/财务费率分别为8.25%/3.07%/1.08%/-0.12%, 分别同比-0.49/-0.23/+0.13/-0.12pcts。前三季度净利率为34.45%（同比+3.54pcts），Q3 净利率为35.58%（同比+4.45pcts）。

    现金流保持充裕，公司长期发展稳健。公司前三季度经营性现金流10.49 亿元，同比+25.78%，Q3 经营性现金流7.57 亿元，同比+16.28%，现金流增长较快。今年是公司“文化迎驾”的战略元年，在需求不振，行业整体承压的背景下，公司中高档产品保持较为稳健的增速，体现了较为稳健的长期发展潜力。

    【投资建议】

    宏观经济缓慢复苏，公司业绩有望保持平稳增长。我们预计公司2023-2025年收入分别为67.76/82.05/97.63 亿元，归母净利润分别为22.45/28.07/34.42 亿元，对应EPS 分别为2.81/3.51/4.30 元，2023-2025 年PE 分别为25.90/20.72/16.90倍。给予“增持”评级。

    【风险提示】

    宏观经济复苏不及预期；

    白酒动销不及预期。

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