事件：10月 30 日，公司发布公告，2023 年前三季度，营收17.6 亿元（同比+19.2%，下同）； 归母净利润2.4 亿元（+57.0%），扣非归母净利润1.8 亿元（+28.1%）；23Q3，营收6.3 亿元（+11.8%），归母净利润0.8 亿元（+23.7%），扣非归母净利润0.7 亿元（+16.2%）。

    　　需求修复推动B 端业务高增，C 端增速放缓但线下拓展稳步推进。B 端恢复态势良好，主要得益于餐饮客户需求修复叠加低基数效应，反映为复合调料23Q3 收入同比+34.3%，但饮品甜点配料收入同比-23.1%，主要系原有大客户新品需求发生变化所致；C 端增速逐渐放缓，是导致轻烹解决方案23Q3 收入同比-10.5%的重要原因之一，但8-9 月空刻数据已实现逐月好转，同时Q3 公司仍坚持布局空刻线下渠道，进一步加大在团队与网点的费用投入。分区域看， 23Q3 华东/ 华南/ 华北/ 华中/ 东北/ 西南/ 西北收入分别同比+3%/+37%/+27.7%/+35.3%/+45.4%/+163.1%/+78.4%， 华东以外的市场增速领先，主要得益于低基数。分渠道，23Q3 直销/非直销同比+4.5%/+34.2%，23Q3经销商数量为359 家， 环比23Q2 增加12.5%，反映公司正在线下积极拓展小B 客户与C 端经销商。

    　　成本压力相对可控，产品结构变化导致盈利能力小幅提升。归母净利率：

    　　23Q3 为12.0%，同比+1.2pcts，剔除房屋征迁奖励款等因素影响后，扣非归母净利率同比+0.5pcts。具体拆分，毛利率：23Q3 为32.3%，同比-2.2pcts，主要归因于毛利率更低的B 端产品占比提升，实际上猪肉、油脂与包材等原料价格同比下跌，成本压力整体可控。销售费用率：23Q3 为12.2%，同比-2.0pcts，主要归因于销售费用率更高的空刻收入占比下降，实际上公司仍在持续推进C端线下渠道开拓，同时推出意面新品，前期需要一定费用支持。管理费用率：

    　　23Q3 为2.4%，同比-0.3pcts，预计主要系费用投放节奏影响。

    　　大B 需求有望持续复苏，关注C 端渠道搭建与价格下沉。短期看： 1）消费场景修复叠加大B 市场份额提升，23Q4 大B 需求有望延续改善趋势；2）烘焙等产品拓展新客户或贡献收入，这一趋势有望在23Q4 加快；3）线下C 端与小B 端渠道持续扩张。长期看：1）渠道扩张，公司持续渗透大B 客户，而小B 渠道体系搭建完毕后将快速扩张；2）品类扩张，通过入股投资方式与百胜加强合作，获取更多的产品份额，同时布局烘焙等新品类，通过技术优势为客户提供更好的研发服务；3）C 端新业态扩张，空刻短期已具先发优势，未来可通过口味延伸、产品裂变、线下扩张、低价格带品牌等策略转型为“长红”产品。

    　　投资建议：小幅调整盈利预测，预计2023~2025 年归母净利润为3.1/3.8/4.6 亿元，同比+45.0%/21.6%/20.1%，EPS 为0.78/0.95/1.14 元，对应PE 为25/21/17X；剔除房屋征迁引起的资产处置收益及其他收益后，23 年归母净利润为2.6 亿元，对应PE 为31X。长期看好B+C 端共振驱动业绩持续增长，但短期考虑到B 端品类拓展与C 端业务调整需进一步观察， 维持“谨慎推荐”评级。

    　　风险提示：需求下滑的风险，费用投放力度超预期的风险，食品安全风险。

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