2023Q3 公司业绩阶段性风险释放，常规医检业务承压。高端业务稳步推进，坏账风险逐步出清。利润率水平有所下降，期间费用率有所上升，后续有望迎来修复。研发成果持续兑现，加速开拓增量业务。采用相对估值法，给予公司2023 年48x PE，对应目标价80 元，维持“买入”评级。

    　　23Q3 公司业绩阶段性风险释放，常规医检业务承压。根据公司公告，2023Q1-3，公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润63.10 亿元、5.76 亿元、3.43亿元，同比-48.32%、-76.47%、-85.81%，我们判断业绩同比下滑主要系新冠业务的大幅缩减以及医疗行业监管加强所致。其中，2023Q3 公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润20.01 亿元、2.91 亿元（处置子公司金墁利获投资收益2.72 亿元）、0.70 亿元，同比-48.63%、-63.85%、-91.35%，相比23Q2环比-8.66%、+115.31%、-46.97%，业绩阶段性风险释放，其中常规医检业务收入18.77 亿元，同比+7.32%，主要是由于行业监管加强，导致医院端业务受到影响。

    　　高端业务稳步推进，坏账风险逐步出清。根据公司业绩交流会，公司各条重点疾病线布局稳步推进，2023Q1-3 精神与神经疾病、感染性疾病、遗传与罕见病、心血管与内分泌疾病各项诊断业务收入分别同比增长+34.41%、+51.30%、+40.60%、+30.36%；公司高端业务平台已成为公司业绩增长的核心驱动力。

    　　在高端平台项目的持续推动下，公司持续拓展业务深度，2023Q1-3 三级医院客户收入占比提升至42.65%，占比同比+5.87pcts。坏账风险方面，根据公司公告，截至2023Q3，公司应收账款余额为60.38 亿元（2022 全年末、2023Q1末、2023H1 末分别为70.25 亿元、65.89 亿元、63.32 亿元），呈现稳步下降趋势，在有序滚动回款中坏账风险加速出清。

    　　利润率水平有所下降，期间费用率有所上升，后续有望迎来修复。根据公司公告，2023Q1-3 公司的毛利率、净利率分别为37.44%、8.98%，同比-7.38pcts、-11.79pcts；2023Q1-3 公司的销售费用率、管理费用率分别为11.69%、8.17%，同比+2.43pcts、+1.98pcts。公司2023Q1-3 毛利率和净利率水平有所下降、期间费用率有所上升，我们判断主要系2023Q1-3 同期新冠业务导致收入基数较高、进而摊薄各项运营费用所致；此外，我们判断公司净利率水平的下降也部分受到应收账款账期延长、产生信用减值损失的拖累。随着未来公司常规业务持续稳健增长、经营效率持续优化、规模效应持续加强，我们认为公司整体利润率水平有望迎来企稳回升。

    　　研发成果持续兑现，加速开拓增量业务。根据公司公告，2023Q1-3，公司研发投入3.65 亿元，同比-20.07%，占营业收入比重为5.79%，同比+2.55pcts。

    　　2023Q1-3 公司新开发检测项目约300 项，累计检测项目数已超过3900 项。公司围绕业务数字化、数字化业务、技术与数据基础三大方向布局数字化转型，已在宫颈癌AI 辅助诊断系统、病原学大数据检测平台等领域取得多项进展；此外，根据公司微信公众号，公司在阿尔兹海默病领域布局了完善的检测项目及平台，覆盖早筛、诊断等全流程。2023Q1-3，公司在原有8 条疾病线基础上，优化重组为新的10 条疾病线，有望进一步带来业绩增量。

    　　风险因素：行业政策变动超预期风险；市场竞争日趋激烈风险；样本检验失误风险；检验价格大幅下降风险；回款周期大幅上升风险等。

    　　盈利预测、估值与评级：公司高质量发展成果逐步兑现，后疫情时代常规检测业务有望迎来稳健增长。结合其2023 年三季报，考虑到公司此前的新冠检测业务应收账款账期较长，产生的信用减值损失在短期拖累业绩，同时，我们认为2024 年公司常规业务有望恢复稳健增长，信用减值损失有望得到明显改善，调整其2023/2024/2025年EPS预测至1.67/2.88/3.78 元（原预测为1.88/2.66/3.88元）。随着公司新冠业务大幅缩减、回归高质量常规检测业务，公司估值方面的龙头溢价凸显，同类公司PE 值参考价值较弱，因此我们参考公司历史估值水平（据Wind 数据，疫情前公司2017-2019 年PE 平均值为67 倍），考虑到公司常规验业务体量已显著高于疫情前水平，随着基数的提高我们预计增速将趋缓，给予公司2023 年48x PE，对应目标价80 元（原目标价为85 元），维持“买入”评级。

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