事件描述

    公司2023 前三季度营业总收入130.29 亿元（同比+6.94%）；归母净利润13.44 亿元（同比+13.67%），扣非净利润13.27 亿元（同比+14.28%），其中2023Q3 营业总收入45.24 亿元（同比+6.51%）；归母净利润4.79 亿元（同比+5.32%），扣非净利润4.73 亿元（同比+6.15%）。

    事件评论

    疆内市场恢复助销量增长，结构升级放缓吨价增幅下降。（1）量：2023Q1-Q3 销量共计265.17 万吨，同比增长4.95%，其中Q3 销量为92.49 万吨，同比增长5.33%；分产品看，乐堡受益于优势西南市场放量，同比增速表现较好；乌苏疆内恢复较好，疆外总体较为平淡；1664 预计同比有所下滑，公司高端酒增长相对承压。（2）价：2023Q1-Q3 吨价同比提升1.94%，其中Q3 吨价同比提升1.25%，高档产品同比收入下滑，结构升级节奏放缓，高档/主流/经济产品收入同比-1.03%/+13.42%/1.29%。当前啤酒消费趋于理性，公司以乐堡、重庆品牌为主的主流档产品增长更具韧性。

    成本端承压，费用率改善，盈利能力总体平稳。2023Q1-Q3 吨成本同比+2.92%，其中Q3吨成本同比+3.4%，成本端承压，预计公司全年吨成本仍有同比约2-3%的涨幅。吨价提升未能完全覆盖成本上涨，公司2023Q1-Q3 毛利率同比-0.51pct 至49.19%，Q3 毛利率同比-1.09pct 至50.53%。费用率管控得当，公司利润率总体平稳，2023Q1-Q3 公司归母净利率同比提升0.61pct 至10.32%，毛利率同比-0.51pct 至49.19%，期间费用率同比下降1.11pct 至17.47%，其中销售/管理/研发费用率同比+0.11/-0.55/-0.61pct；单Q3 归母净利率同比下滑0.12pct 至10.59%，期间费用率同比下降1.51pct 至17.46%，其中销售/管理/研发费用率同比+0.4/-1.3/-0.63pct。从前三季度来看，公司结构升级放缓，毛利率承压，但费用控制得当，公司盈利能力相对稳定。

    公司产品矩阵丰富，短期升级有所放缓，但长期高端化潜力仍存。回顾前三季度，公司乐堡、重庆等主流产品销量仍具韧性，1664、疆外乌苏表现较弱但仍具有较高消费者认知，京A 再度补足丰富公司产品矩阵。展望2024 年，啤酒结构有望升级延续，澳麦双反取消或带来更大成本改善， 公司各区域表现逐步改善， 盈利能力或迎来改善。预计2023/2024/2025 年EPS 为3/3.54/4.06 元，对应PE 为25/21/18 倍，建议持续关注公司基本面改善，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、天气因素扰动；销量不及预期；

    2、原材料成本大幅上涨等。

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