费用使用效率提升，盈利能力可提升，维持“买入”评级伊利股份2023Q1-Q3 实现总营收974.04 亿元，同比增3.77%，归母净利93.8 亿元，同比增16.36%；2023Q3 实现营收311.09 亿元，同比增2.71%，归母净利润30.75 亿元，同比增59.44%。由于费效比持续提升，我们上调2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利为108.0、119.8、134.1 亿元（前值109.6、127.7、149.1 亿元），EPS 为1.70、1.88、2.11（前值为1.63、1.85、2.12）元，当前股价对应PE 为16.1、14.5、12.9 倍。公司多业务布局，长期看盈利能力可稳步提升，维持“买入”评级。

    　　中秋国庆双节礼赠场景恢复，液奶逐季改善

    　　2023Q3 公司液体乳、奶粉、冷饮业务分别+8.48%、-3.85%、-35.69%。分业务看：

    　　（1）液奶环比提速，增长主因：去年同期受疫情影响，基数较低；中秋国庆双节下礼赠需求恢复，金典等高端产品表现较好；（2）奶粉下滑主因婴配粉市场竞争激烈，但行业甩货影响减弱，环比降幅收窄。公司领先优势稳固，市场份额持续提升：（1）常温白奶市占率提升至43.4%，稳居行业第一；（2）成人奶粉市场零售额份额持续提升至23.9%，为行业第一。展望未来，乳制品具备必需消费品属性，随着消费回暖，液奶需求有望进一步恢复，产品结构持续改善下，预计2023 年营收可稳步增长。

    　　2023Q3 公司净利率持续提升，主因毛利率提升、费率下降2023Q3 公司归母净利率同比增3.51pct 至9.85%， 主因：（1）毛利率提升1.6pct至32.37%；（2）销售费用率下降0.87pct 至17.88%；（3）管理费用率下降0.66pct至3.92%。毛利率提升主因：（1）原奶价格下降；（2）2023Q3 中秋国庆双节礼赠需求带动下产品结构升级，改善毛利率。销售费用率下降主因：精准投放费用，费用使用效率提升。管理费用率下降主因费用管控加强、规模效应显现。展望全年，预计结构持续优化下毛利率可提升；费用投放使用效率提升下费用率有所下降，公司归母净利率可持续改善。

    　　风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

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