华电国际2023 年业绩符合市场预期

    　　公司公布2023 年业绩：收入1,172 亿元，同比+9.5%，归母净利润45.2 亿元，同比+38 倍，符合市场预期。每股派息0.15 元，较2022 年的0.2 元下降25%，派息率43.7%（普通股股东净利润口径），分红低于我们预期。

    　　火电：单位燃料成本同比-10%，板块盈利扭亏。1）收入端，2023 年同比+0.9%。火电年内投产3.7GW（位于山东、广东、湖南等），带动累计装机同比+7.1%，但燃煤机组利用小时同比-4.6%到4,301 小时，电量同比+1.5%；我们测得火电电价同比-0.6%。2）利润端，我们测得单位燃料成本同比-10%左右，度电点火价差同比+75%至1 毛左右。

    　　水电：四川地区来水较弱，水电量价双降。公司水电资产集中在四川地区，2023 年四川省水电利用小时同比-5.2%。受此影响，公司水电利用小时同比-4.7%，售电量同比-4%，电价测得同比-4.7%。量价双降下，2023 年水电收入同比-8.5%，毛利率同比-4.7ppt至41.2%，盈利承压。

    　　参股煤炭企业收益减少，致投资收益同比-21%，新能源收益同比+14%。

    　　2023 年参股煤炭企业由于煤价降低，收益减少。华电煤业，宁夏银星收益同比-23%/-7.1%；新能源子公司规模快速增长，投资收益29.5 亿元。

    　　盈利修复，2023 年经营性现金流同比+37%至133 亿元，资产负债率压降5.8ppt。2023 年财务费用同比-11%，成本得到压降。由于经营向好，公司自由现金流回正，达到27.6 亿元。

    　　发展趋势

    　　公司在建及拟建6.5GW 机组，我们对火电全年稳健增利保持乐观。截至2023年末，公司在建及拟建煤电机组2.66GW，燃气机组3.6GW，火电装机具备增长空间。公司披露2024 年预计电量2,200 亿度，资本开支97 亿元。2024年年初至今煤价下行幅度超过电价，我们认为全年火电延续利润改善趋势，辅助服务等拓宽收入渠道，容量电价提前锁定电价收益。

    　　盈利预测与估值

    　　基于谨慎的煤炭/新能源投资收益，电量预期，我们下调公司2024/2025 年归母净利润7.3%/5.2%至64.7 亿元/76 亿元，同比+43%/+18%。维持跑赢行业评级不变，以归母普通股股东净利润口径看，2024/2025 年A 股当前交易于12.5x/10.3x P/E，H 股当前交易于7.0x/5.8x P/E。维持A/H 股目标价7.32元/4.69 港币不变，较当前股价上行空间8.7%/10.5%，以归母普通股股东净利润口径看，对应2024/2025 年A 股13.5x/11.2x P/E，H 股7.7x/6.4x P/E。

    　　风险

    　　公司火电利用小时不及预期；四川地区来水偏枯。

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