投资要点
23 年产/销量同比增长超30%，24 年规模效应有望提升或为盈利贡献正面影响。
公司主要产品封装产量35.79 亿颗，同比增长33.06%；销售量35.72 亿颗，同比增长31.44%，主要系市场开拓及部分客户需求增长所致，销售量与生产量较2022年均有所增加。2023 年公司共有11 家客户销售额超过1 亿元，14 家客户（含前述11 家客户）销售额超过5,000 万元，客户结构持续优化。受外部经济环境及行业周期波动影响，全球终端市场需求依旧较为疲软，下游需求复苏不及预期，公司所处封测环节亦受到一定影响。根据WSTS 数据，2023 年全球半导体市场规模估计为5,201 亿美元，同比下降9.4%。2023 年公司稼动率整体呈稳定回升趋势，营业收入规模逐季上升，全年实现营业收入23.91 亿元，同比增长9.82%，其中23Q4实现营业收入7.60 亿元，环比增长17.28%，同比增长64.28%；全年归母净利润为-0.93 亿元，同比下降167.48%。由于下游客户整体订单仍较为疲软，部分产品线订单价格承压，导致公司毛利率较去年同期仍有所下降；同时，公司二期项目建设有序推进，公司人员规模持续扩大，人员支出及二期筹建费用增加，使得管理费用同比增长71.97%，综合导致公司2023 年归母净利润大幅下降。随着集成电路行业整体去库存周期进入尾声，下游客户需求将得到一定修复；同时，公司晶圆级封装、汽车电子等产品线持续丰富，“Bumping+CP+FC+FT”一站式交付能力形成，随着二期项目产能逐步释放，下游客户群及应用领域不断扩大，包括中国台湾地区头部IC 设计公司拓展取得重要突破，公司预期2024 年营业收入将持续保持较快增长，盈利能力随着规模效应的提升也将显著改善。2024Q1，公司营收实现7.27 亿元，同比增长71.11%，归母净利润为-0.35 亿元。
产品线持续丰富，“Bumping+CP+FC+FT”一站式交付能力形成。2023 年，公司积极推动二期项目建设，扩大公司产能规模，提升对现有客户的服务能力；同时，根据市场情况和公司战略，积极布局包括Bumping、CP、晶圆级封装、FC-BGA、汽车电子等新产品线，持续推动相关技术人才引进和技术攻关，提升自身产品布局和客户服务能力。2023 年内，公司自有资金投资的Bumping 及CP 项目实现通线，具备为客户提供“Bumping+CP+FC+FT”一站式交付能力，可有效缩短客户从晶圆裸片到成品芯片的交付时间及提升品质控制能力等。应用领域方面，公司在汽车电子领域的产品在智能座舱、车载MCU、图像处理芯片等多个领域通过终端车厂及Tier 1 厂商认证；在射频通信领域，公司应用于5G 射频领域的Pamid 模组产品实现量产并通过终端客户认证，已经批量出货。在客户群方面，公司在深化原有客户群合作基础上，积极拓展包括中国台湾地区头部客户在内大客户群并取得重要突破，为公司后续发展奠定良好基础。
持续加大研发投入，积极布局Fan-out 及2.5D/3D 封装等先进封装领域。2023 年研发投入达到1.45 亿元，占营业收入比例为6.07%，不断提升公司客户服务能力。
2023 年内，公司新增申请发明专利27 项，实用新型专利74 项，外观设计专利1项；新增获得授权的发明专利16 项，实用新型专利63 项。公司完成了应用于射频通信领域的5G PAMiD 模组产品量产并实现批量销售；完成基于高密度互连的铜凸块（Cupillar bump）及锡凸块（Solder bump）及晶圆级扇入（Fan-in）技术开发及量产；完成大颗FC-BGA 技术开发并实现量产。此外，公司通过实施Bumping 项目掌握的RDL 及凸点加工能力，并积极布局扇出式封装（Fan-out）及2.5D/3D 封装工艺，持续提升自身技术水平和客户服务能力。
投资建议：鉴于当前半导体行业复苏进程，我们调整对公司原有业绩预期。预计2024 年至2026 年营业收入为28.08（前值为28.52）/35.20（前值为35.18）/42.18（新增）亿元，增速分别为17.5%/25.3%/19.9%；归母净利润为0.12（前值为2.65）/1.64（前值为4.00）/3.15（新增）亿元，增速分别为112.8%/1275.6%/92.0%；2025-2026 年对应PE 分别为45.2/23.5 倍。考虑到甬矽电子“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力形成，叠加二期项目产能逐步释放/下游客户群及应用领域不断扩大，盈利能力有望改善，维持增持-A 建议。
风险提示：下游终端需求不及预期；行业与市场波动风险；国际贸易摩擦风险；新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险；主要原材料供应及价格变动风险等。
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