上半年扣非归母净利润下滑19.7%，看好公司长期竞争力

    北新2020 年上半年实现收入/ 归母净利润69.2/9.0 亿元， 同比+14.6%/+230.6%，扣非归母利润8.8 亿元，同比下滑19.7%，接近业绩预告中间值（上半年业绩7.5-10.5 亿元），其中Q2 实现收入/扣非归母净利润48.4/8.5 亿元，同比+34.1%/10.1%。公司业绩预告提到前三季度实现归母净利润15.85 亿元-16.87 亿元，对应20Q3 净利润6.8-7.8 亿元，同比增长0.24%-15.23%。公司Q2 实现经营性现金流净流入10 亿元，环比Q1的-18.1 亿元大幅改善，维持20/21/22 年EPS 预测1.48/1.69/1.89 元，目标价41.44 元（28x2020 年目标PE），维持“买入”评级。

    上半年石膏板需求承压，龙骨/防水业务稳步增长

    1）石膏板：公司上半年实现石膏板收入44.7 亿元，同比下滑11.9%，销量下滑是主因，因疫情及雨水天气影响，竣工需求恢复较慢。我们预计价格同比略降；2）龙骨：公司上半年龙骨业务实现收入8.2 亿元，同比增长13.7%，销量同比增长约16.5%，受益于下游工程端需求恢复较好，我们预计价格同比有所下滑，因上半年钢价同比下滑，龙骨跟随降价；3）防水：

    公司上半年实现防水业务收入13.8 亿元，其中材料收入12.1 亿元（卷材10.4 亿元，涂料1.7 亿元），防水工程收入1.7 亿元，主要受益于地产新开工恢复较快带动防水材料需求提升。

    石膏板毛利率短期下滑，期间费用率大幅提升

    上半年公司整体毛利率31.5%，同比下滑1.8pct，其中石膏板/龙骨毛利率32.0%/26.2%，同比分别-2.5/+2.7pct，石膏板毛利率下降主要因泰山牌石膏板毛利率同比下滑较多（因价格下滑较多）。上半年防水卷材实现毛利率37.2%，我们预计未来随着防水收入规模的扩大，将带动整体毛利率改善。

    上半年期间费用率17.8%，同比提升2.8pct，主要因公司19Q4 对防水建材企业的收购增加所致，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别提升0.6/1.4/0.5/0.3pct，管理费用率增长因子公司停产损失增加，最终实现扣非归母净利率12.7%，YoY-5.5pct。

    维持盈利预测，维持“买入”评级

    公司作为石膏板行业绝对龙头，成本护城河强，20 年我们认为受疫情影响，石膏板需求小幅下行，公司市占率有望继续提升，泰山护面纸项目的建设将进一步提升公司原材料自供比例，长期随着高端产品占比提升，盈利能力有望继续提升，龙骨、海外、防水、涂料等业务打造新增长点。维持20-22年净利润预测25.1/28.6/32.0 元，参考可比公司2020 年26x Wind 一致预期PE 均值，考虑到公司龙头优势显著，给予公司2020 年28x 目标PE，目标价41.44 元（前值：26.64-29.60 元），维持“买入”评级。

    风险提示：商业地产装修需求大幅下滑，防水业务整合效益不及预期。

更多精彩大盘资讯敬请期待！