本报告导读：

    　　绩超预期，结构升级、费用改善下利润保持快速增长，上半年渠道政策强化信心，巩固千元价格带竞争优势，长期发力高端助力国窖品牌力释放。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级。业绩超预期，结构升级、费用改善下利润保持快速增长，发力高端助力国窖品牌力释放。考虑到疫情对全年销售影响，下调2020-2021 年EPS 至3.88（-0.20）、4.67（-0.40）元，给予2022 年EPS 5.66元，参考行业平均估值，考虑到国窖高端千元价格带竞争优势有望持续释放，给予2021 年45XPE，上调目标价至210.20 元（前值101.72 元）。

    收入环比加速，业绩超预期。2020H1 公司实现营收76.34 亿、同比-4.72%；归母净利32.2 亿、同比+17.12%。其中Q2 单季度营收40.8 亿、同比+6%，归母净利15.1 亿、同比+23%，收入、利润均环比加速。

    国窖1573 正增长，产品结构升级、营销收入减小贡献利润增长动力。

    　　分产品看，1）2020H1 高端酒国窖1573 收入47.5 亿、同比+10.3%，占收入比重提升至62%，毛利率略升0.25pct，国窖挺价信心坚决，预计Q2 保持10%左右增速。2）中档酒收入19.1 亿、同比-14.03%，毛利率-2.15pct，预计Q2 窖龄正增长，特曲略有下滑，后续特曲调整到位有望打开发展空间。产品结构升级拉动，2020H1 毛利率同比+2.13pct 至81.8%，；销售费用率同比-4.6pct 至14.6%，主要系上半年广告营销投入减少，预计下半年投放逐步落地；净利率同比+7.6pct 至42.2%。

    挺价信心坚决，高端蓄力发展。控货短期影响现金流和预收款，疫情好转后积极国窖1573 打出渠道组合拳抢占千元价格带发展机遇，目前批价850-860 元，库存水平良性，长期发力高端产品进一步释放品牌力。

    风险因素：宏观经济波动、行业竞争加剧等。

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