公司在10 月13 日组织电话会议，其中就买量市场竞争加剧、公司未来产品布局等市场关注的问题进行解答。我们认为市场对游戏行业买量和公司单季度影响可能过度悲观，建议关注四季度重磅产品版号落地及上线，对四季度以及21Q1 有新增业绩贡献。

    　　三七互娱近两年非常重视品类的扩张，在原有RPG（尤其是传奇、奇迹买量）优势的基础上，在回合制、卡牌、SLG、FPS、女性向、模拟经营等多个品类加码研发。公司20H1 上半年研发费用的增长为全市场最高，同比增长高达98.61%，证明公司在游戏精品化、多元化的战略上加重投入。目前三七有50%的在研产品不是传统的ARPG，它们包括：（1）美术品质超过三七过往所有产品的卡牌RPG、U3D 引擎《斗罗大陆3D》；（2）多文明题材的卡牌；（3）不是COK like，也不是率土like 的轻度SLG；（4）「不逼氪」，面向中小R 的传统ARPG；（5）面向全球市场的美漫风格FPS；（6）专注成长体验的女性向、模拟经营等。

    　　未来半年可以期待《荣耀大天使》（已处于等待版号的最终阶段），我们预计其将是首月流水超2 亿的S 级作品，对21 年尤其是H1 有业绩增厚。此外，国内基于U3D 引擎的《斗罗大陆3D》预计将是2021 年重磅产品，多元化女性向《一千克拉女王》预计21H1 上线。

    　　海外方面，日本预计将有2-3 款模拟经营游戏，卡牌、二次元也将有产品上线；美国预计今年内还有两款游戏上线（丧尸题材和休闲题材）。之前三七的出海业务是在东南亚和港澳台开展，但并不是严格意义上的大出海战略。从19 年开始，公司确定了大市场（美日韩等）和大品类（策略、卡牌、模拟经营等）的大出海战略，并且开始有不错的成绩，如在日本市场，《江山美人》位居模拟经营品类的头部位置，9 月三七在全球发行商排名上升至第6 位。

    　　行业方面，20Q1 行业基数较高会导致增速下降也是短期影响情绪的因素，但是明年三七互娱加上其他大厂游戏储备依然丰富，且目前版号发放游戏监管也属于正常水平，我们认为手游行业明年有望保证20%以上的年化增长。而买量竞争方面，今年暑期买量竞争加剧，而三七通过内容精品化、目标用户+目标渠道+智能化+精准素材投放等手段的保证之下，做到买量效率上升抵消买量成本的升高，详见9 月15 日外发的游戏买量深度报告。

    　　投资建议：综上，我们认为公司单季度增速波动，是由于一季度疫情利好、三季度新产品接档略有延后等因素影响，属于游戏行业季度的正常波动，对公司核心竞争力（高管稳定性及对公司执行力的把控）的影响较少，主要导致公司下半年增速降速，低于前期市场较高的预期，但已在这两日股价调整中得到反应，我们预计20 年/21 年归母净利润为28.2/34.2 亿元，对应21 年估值已低于22x，不必悲观，持续积极推荐。

    　　风险提示：版号情况不及预期、游戏上线不达预期、研发人员流失、宏观经济形势影响等

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