3Q20 业绩略低于我们预期

    　　上海机场公布2020 年前三季度业绩：营业收入34.4 亿元，同比下降58.1%；归属母公司净利润-7.4 亿元，同比下降118.5%，扣非归母净利润-7.5 亿元，同比下降118.9%；其中，公司第三季度营业收入9.7 亿元，同比下降64.8%，环比上涨16.1%，归母净利润-3.5 亿元，同比下降127.2%，环比减亏约1.1 亿元，低于我们的预期，主要因为收入同比涨幅低于预期。

    　　受国际出行需求疲软影响，三季度公司营业收入环比改善有限，低于预期。受益于国内疫情有效控制，公司第三季度旅客量环比上涨141%（同比下降48.1%），环比增加583 万人次，但营业收入环比仅上涨16.1%（同比下降64.8%），增加约1.3 亿元，我们估计或主要因为收入贡献较高的国际线旅客恢复较慢。

    　　免税业务表现仍然疲软。三季度，国际及地区线旅客量环比上涨117%至31.3 万人次（同比仍下降67.3%），但公司暂估T2 及卫星厅第三季度免税收入仅0.8 亿元（1Q20 为6.6 亿元，2Q20 为0.9亿元，均为公司暂估数据），同比下降约91%，环比下降约11%，我们估计国际客中入境旅客占比较高，或拉低平均免税消费水平。

    　　受旅客量回升影响，营业成本环比上涨。公司三季度营业成本同比上涨28.5%（约3.8 亿元），环比上涨10.2%（约1.6 亿元），我们估计三季度营业成本环比上涨或主要因为旅客量回升以及新增大量新冠肺炎疫情防控支出。

    　　发展趋势

    　　我们预计公司短期业绩仍然承压，建议投资者关注公司免税保底金额确认。当前国际线出行需求仍然疲软，在新冠疫苗研发成功之前，公司短期业绩仍然承压。我们认为疫情对公司的影响是阶段性的，公司价值更多体现在高端客流量变现能力上。我们认为前三季度公司均按实际销售情况暂估免税收入，四季度有望确认部分全年免税保底金额（疫情前公司预计为41.58 亿元1）。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2020 年盈利预测不变（假设收到全额免税保底），考虑国际线恢复速度低于我们的预期，我们下调2021 年净利润34.6%至31.49 亿元（假设国际旅客恢复至2019 年同期6 成）。当前股价对应2021 年40.4 倍市盈率。

    　　中长期来看，我们认为线上免税、市内免税等多种免税渠道的发展，使得公司当前对免税商的议价能力较2017-2019 年有所降低，但公司仍能享受整体免税市场高速发展的红利。维持跑赢行业评级和75.00 元目标价，对应45.9 倍2021 年市盈率，较当前股价有13.5%的上行空间。

    　　风险

    　　航空需求不及预期，疫情反复，免税收入不及预期。

更多精彩大盘资讯敬请期待！