事件：用友网络发布2020 年三季报，公司前三季度实现营收46.19 亿元，同比下降7.78%；归母净利润-1,559.95 万元，同比下滑103.49%；扣非后归母净利润-5,577.55 万元，同比下滑-132.07%。

    Q3 业绩降幅收窄、毛利率同比有所改善，但前三季度整体毛利率及投资收益的减少导致利润下滑较多：三季度公司加快项目实施落地，Q3 实现营收16.69 亿元，同比下滑1.60%；归母公司净利润-4,120.05 万元，同比下滑16.32%，降幅较Q2 分别缩窄8.06pct、17.85pct。从历年数据来看公司第三季度利润均较少，因此对全年业绩影响不大。盈利方面，公司前三季度整体毛利率为54.51%，同比下降7.39%；Q3 单季毛利率为55.89%，同比上升2%。另外，公司投资收益2,318.12 万元，同比减少2.29 亿元，主要为上年同期处置随锐科技股份有限公司部分股权所致，综合导致前三季度整体利润下滑较大。截至三季度末，公司存货及合同负债为6.86 亿、22.75 亿元，保障后期业绩稳健发展。

    云服务维持高速增长，新签订单充裕支撑业绩释放：从业务板块来看，公司前三季度软件业务实现收入23.84 亿元，同比下降26.6%，其中Q3 单季软件业务实现收入7.97 亿元，同比下降20.1%，降幅有所收窄；互联网投融资信息服务业务实现收入2.09 亿元，同比下降60.4%。云服务方面，公司实现收入13.81 亿元，同比增长76.4%，增幅较半年度数据提升17.3pct，继续保持高速增长态势。其中Q3 单季云服务业务收入6.30 亿元，同比增长102.6%。具体来看，云服务业务中，大中型企业端实现收入12.29亿元，同比增长71.7%，Q3 收入5.57 亿元，同比增长93%；小微企业端实现收入1.52 亿元，同比增长125.8%，Q3 收入7,295.81 万元，同比增长233.5%。前三季度，签约金额在百万以上的云服务业务合同总数同比增加122.15%，合同总金额同比增加133.11%，充裕的在手订单为公司业绩释放提供保障。截至9 月30 日，公司云服务业务累计企业客户数为 627.32万家，其中Q3 新增客户30.06 万家；累计付费企业客户数为 58.10 万家，　Q3 新增付费客户1.39 万家，较上半年末提升2.45 个百分点。

    严控非战略成本费用，研发投入后期将继续加大：公司前三季度期间费用率（不含研发）为36.29%，相比去年同期减少0.41pct，费率基本保持稳定。其中，销售费用率19.20%，销售费用8.87 亿元，同比减少3.90%；管理费用率15.12%，管理费用6.98 亿元，同比减少15.81%；财务费用率1.97%，财务费用9097.69 万元，同比增加5.81%。全年来看，公司将严控非战略成本费用，提升效率尽力达成全年经营目标。研发方面，公司前三季度研发费用9.59 亿元，同比减少15.41%，研发占总营收比重20.76%，同比下滑1.88pct。三季度公司加大研发关键人才、数字化咨询高端人才的引进，后期公司将继续增加研发投入，加快YonBIP 平台及核心应用发展，加快NC Cloud、YonSuite、畅捷通好会计等产品研发迭代，进一步提升产品竞争力。现金流方面，公司20Q3 经营性现金流为1.66 亿元，与去年同期基本相当，而前三季度为-4.32 亿元，同比减少247.77%，主要为今年一季度收入确认的减少。

    投资建议：预计公司2020-2022 年实现营业收入96.84、119.73、145.30亿元，实现净利润9.34、12.32、15.79 亿元，EPS 分别为0.29、0.38、0.48元，对应PE 为151X、115X、89X，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：企业服务产业竞争加剧；云产品推广不及预期；新冠疫情对客户采购需求的影响；企业上云积极性不及预期；信创进展不及预期。

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