事项：

    　　公司发布三季报，3Q20 单季营收231 亿元、同比+51%、环比+9%，归母净利8.8 亿元、同比扭亏为盈+13 亿元、环比-11 亿元，扣非归母5.2 亿元、同比扭亏为盈+41 亿元、环比+13 亿元。

    　　评论：

    　　自主3Q20 经营性盈利约2.6 亿元。市场此前对长安自主3Q20 盈利表现有所期待，最终结果看是符合或低于持仓投资者的预期，符合或好于无持仓投资者的预期。公司此前已披露三季报预告，财报的解读我们重点放在细分数据上：

    　　1）ASP 环比下降：按总营收/总营收口径，3Q20 ASP 为5.9 万元、同比-0.3万元、环比-0.7 万元，我们估计确认收入的销售口径vs 产销快报不同导致ASP环比降幅较大，这意味着4Q20 ASP 可能会环比抬升；从这个角度看，3Q20少摊薄了固定成本、4Q20 则可能会多摊薄。

    　　2）剔除销售费用后的毛利率升至1Q17 以来次高水平：3Q20 为10.5%（同比+0.8PP、环比+3.9PP），在1Q17 之后仅次于4Q19 的12.8%，这意味着自主板块盈利的核心能力得到夯实，但美中不足的是边际毛利率未超过3-4Q19 水平，我们测算得3Q20 为13.0%，3Q19-2Q20 分别为14.3%、15.5%、8.1%、9.4%，折旧摊销的摊薄贡献了3Q19 以来的毛利率增长，但“高定价、控成本”的贡献未有所体现，我们估计与降本节奏偏慢、非乘用车业务拖累有关。

    　　3）管理费用同环比上升：3Q20 为12 亿元、同比+3 亿元、环比+4 亿元，主要因为机构变动、预提工资费用，非经常性发生费用，但对当季净利有所影响。

    　　4）所得税单季-5.1 亿元，增加税后净利：估计主要由预提费用所致可抵扣暂时性差异增加等因素带来，给当期自主税前税后扣非净利带来较大差异。

    　　总体而言，3Q20 自主在核心盈利能力上体现出较好基础，叠加行业旺季、公司旺销（75P 终端达到3 万/月需求水平、预售经销商货款大幅上升），我们预计长安自主4Q20 表现将进一步向好。

    　　合资板块进入加速阶段。3Q20 公司联营合营收益为3.1 亿元，成为2Q18 以来最好成绩，这里需关注长安福特6-7 月上市的探险者、飞行家开始贡献销量，但仍处于爬坡阶段，未来有望进一步带动ASP 和盈利能力提升，预计合资业绩贡献由3Q20 开始进入加速阶段。

    　　重申推荐逻辑：进入强新品周期、预期差相对大。市场已认可长安自主进入强劲新品周期，但在以下三方面仍有较大预期差：1）自主盈利，2）长福中大SUV 销量，3）长福盈利。这些预期差构成了后续投资空间来源。

    　　投资建议：长安为本轮行业景气周期、公司产品周期共振核心投资机会，基本面表现突出，Plus 系列、UNI 系列、自主利润、长福中大SUV 等都有超预期空间。维持预计公司2020-2022 年归母净利62 亿、64 亿、78 亿元，由于增发完成相应将2020-2022 年EPS 预期由1.29、1.19、1.45 元调整至1.15、1.20、1.46 元，对应2020-2022 年PE 14、14、11 倍，PB 1.6、1.4、1.3 倍。维持目标价24.3 元，对应2020 年PE 20 倍、PB 2.1 倍，维持“强推”评级。

    　　风险提示：宏观经济恢复较慢、长安自主新车销售不及预期、长福新车销售不及预期、长福战略定位不清晰等。

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