事件1：三七互娱发布2020 年三季报，报告期内实现营业总收入112.9 亿（YoY+18.09%），归母净利润22.6 亿（YoY+45.27%），扣非后归母净利润19.51 亿（YoY+37.65%）；三季度单季度实现营业总收入33.01 亿（YoY-5.39%，QoQ-9.5%），归母净利润5.6 亿（YoY+7.22%，QoQ-42.3%），扣非后归母净利润4.86 亿（YoY+3.87%，QoQ-40.3%）。

    　　事件2：调减2020 年非公开发行股票募集资金总额，从44.63 亿下调至42.96 亿，1）网络游戏开发及运营建设项目（16 亿?15.45 亿）；2）5G 云游戏平台建设（16.5 亿?15.95 亿）；3）广州总部大楼建设（12.13 亿?11.56 亿）。

    　　三季度单季收入环比略有下降，销售费用率提升。三季度由于公司新品较为缺乏，仅有《云上城之歌》7 月重新上架推广，9 月底上线《浮生妖绘卷》，其余以存量游戏推广为主，存量游戏流水自然下滑，加之二季度疫情推动的高增长，因此从收入端来看，环比增速有所放缓，同比来看，由于去年同期《精灵盛典》

    　　流水表现出色，导致同比也略有下降。

    　　另一方面：由于产品下架等因素影响，导致销售费用增加的情况下收入没有相应兑现，因此三季度单季度的销售费用率达到65%。

    　　经营性净现金流由于预付款支出较大，导致单季度为负。由于公司提前支付了大量的Q4 营销推广预付款，使得资产负债表项目中预付账款科目Q3 较Q2增加了5.26 亿，叠加销售商品、提供劳务收到的现金环比、同比均有下降，导致公司报表端首次出现单季度经营性净现金流为负的情况。

    　　研发支出继续稳步提升，加码自研的战略趋势明显。研发支出三季度单季同比提升10%，前三季度合计为8.56 亿，同比增长66%，公司不断加码研发布局，产品端新品类较为丰富，包括有轻度SLG 产品、女性向产品、美术表现突出的卡牌类产品等，这些储备自研产品预计在2021 年开始逐步贡献业绩。

    　　盈利预测及估值：

    　　考虑到公司三季度由于产品、推广等因素，收入增速略低于此前预期，因此我们结合四季度的产品Pipeline 情况，适当调低公司2020 全年盈利预测，预计2020~2021 年公司实现营业收入分别为152.26 亿（此前为175.86 亿）、188.

    　　56 亿（此前为220.64 亿），同比增长15.1%、23.8%，归母净利润27.55 亿（此前为30 亿）、33.16 亿（此前为35.29 亿），同比增长30.26%、20.37%，现价对应2020-2021 年PE 为23x、19x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）游戏受监管影响存在版号获取不达预期和下架风险；2）产品研发进度不达预期导致上线延期风险；3）流量运营效果不达预期风险。

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