公司发布2020年三季报：报告期内，公司实现营收50.9亿元，同比-4.09%，归母净利润7.0 亿元，同比-3.17%，归母扣非净利润5.8 亿元，同比-8.37%。

    　　其中，20Q3 实现营收25.4 亿元，同比+17.07%，归母净利润3.5 亿元，同比+7.74%，归母扣非净利润3.7 亿元，同比+28.30%。

    　　支撑评级的要点

    零售复苏助Q3 营收增速大幅转正。报告期内，公司营收同比-4.09%，20Q3营收同比+17.07%，增速由负转正，其中，预计索菲亚营收同比增长15%，司米同比增长近30%，木门同比增长约50%，零售终端复苏明显。前三季度公司经销商、直营、大宗渠道营收占比分别为82.05%、3.18%、14.39%。

    各类渠道逆势拓展。报告期内，公司逆势扩张经销店面，索菲亚衣柜、司米橱柜、索菲亚木门、华鹤木门店面数较去年末分别净增165/211/60/44家至2666/1056/287/207 家，Q3 分别净增74/1/72/35 家，其中，司米橱柜实现净利润888 万元，同比扭亏。另外，公司积极耕耘电商，引流客户占比提升至25%，一线城市占比超45%，转化率持续提升。

    加大整装开拓力度。公司全年计划签约500 家整装企业，拓展速度大幅度提升。另外，全资子公司浙江索菲亚与龙头整装公司圣都装饰设立合资公司，认缴出资比例达51%，有利于其在圣都装饰遍布全国60 多个城市的终端网点铺设整装产品，在未来三四年实现6-10 亿元的出货额，推进整装业务拓展。

    高毛利率产品占比提升助盈利水平优化。报告期内，受益于经销商渠道管理变革与康纯板等高端产品占比提升，索菲亚客单价同比增长12.59%至12713 元，康纯板客户占比提升至64%，订单占比提升至52%，助衣柜及其配件毛利率同比+1.37%，整体毛利率同比+0.82%。疫情致规模效应下降，费用摊销增多，银行借款及票据贴现增加，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.29%、+0.16%、+0.40%、+0.15%，期间费用率同比+1.01%，公司持有奥飞数据股票公允价值上升，使公允价值收益同比+151.4%，净利率同比+0.32%。20Q3 毛利率同比+0.54%，终端复苏扩大规模效应，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.18%、-1.30%、+0.05%、+0.17%，期间费用率同比-1.26%，奥飞数据股票公允价值下降使Q3 公允价值收益同比-244.6%，净利率同比-1.15%。

    　　估值

    公司零售终端复苏明显，Q3 增速转正，客单价恢复双位数增长，各类渠道逆势扩张，全面布局，结构优化提升盈利水平，预计公司 2020-2022 年EPS 为1.23/1.41/1.58 元，分别同比增长4.1%、14.9%、12.0%，当前股价对应 2020 年 PE22.9X，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    房地产调控升级；行业竞争加剧；疫情持续时长超预期。

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