公司发布2019 年业绩快报，总营收965 亿元/-2.8%、净利45 亿元/-14%、扣非归母净利40 亿元/+2.4%。

    　　评论：

    4Q19 单车营收及盈利超预期。公司年度业绩快报对应4Q19 营收339 亿元/+4%、净利16 亿元/+22%，超市场预期。其中，销量结构优化带动单车营收大幅上升。4Q19 公司销量34 万辆/-11%，单车营收10.1 万元，同比+1.5 万元、环比+0.9 万元，同环比提升幅度都较大，主要在于炮、H9、F7x 以及全新H6等价格更高的车型占比的提升，以及WEY 的折扣收回。与此同时，单车净利略降，但好于此前预期，4Q19 为0.47 万元，同比+0.13 万元、环比-0.14 万元。

    　　从单季营业利润15 亿同比-11%环比-7%，利润总额16 亿同比-9%环比-4%，净利16 亿同比+22%环比+12%来看，4 季度所得税/利润总额为2.2%，较此前16%水平下降较多，带来最终的净利增长。

    1Q19 轻装上阵。公司1 月主动批发减量，优化渠道库存，乘用车批发6.7 万辆/-33%，上险9.8 万辆/-29%，考虑出口，估计1 月渠道库存去化约3.3 万辆，估计当期库存系数1.0-1.5，为2-3 月疫情冲击下的淡季打下较好基础。

    2020 开年接连布局印度、泰国，加码全球化。1 月17 日，公司宣布收购通用印度塔里冈工厂，这是通用目前在印度唯一基地，整车产能13 万，公司拟将该工厂用于生产SUV 和EV。2 月17 日，再宣布收购通用泰国勇罗府工厂，皮卡和SUV 产能各10 万。近年，长城加码全球化布局，2019 年俄罗斯工厂已建成投产。至此，公司形成“7 国10 地”的全球研发格局，“9+5”的全球化生产布局将进一升级为“9+7”。

    不断调整，等待行业景气回归。公司在过去一轮景气下行中，进行了关键战略、营销体系、商务政策、组织结构等多方位调整，全面提升经营能力，在2H19的经营数据中已经有所反映。2020 年公司将上市欧拉R2，以及2 款全新SUV等车型。我们预计行业景气回归时，公司销量、盈利能力将再上台阶。

    投资建议：虽然疫情对汽车销量有短期影响，我们对2020-2021 景气回升趋势判断不变。公司作为自主车企排头兵，近年不断夯实全球化战略，并且进行了战略、营销、组织结构多方位调整。我们按业绩快报上调2019 年净利预期至45 亿元，考虑景气向上、2020 年新平台车型及海外进展，将2020-2021 年归母净利预期由55 亿、61 亿元调整至55 亿、73 亿元，增速+23%、+32%，对应当前A 股PE 15、11 倍，PB 1.3、1.2 倍、H 股PE 9、7 倍，PB 0.8、0.7 倍。

    　　维持A 股目标价12.5 元（20PB 1.8 倍），维持“强推”评级。维持H 股目标价8.4 港元（20PB 1.1 倍），维持“强推”评级。

    风险提示：宏观经济不及预期、行业销量不及预期、新车销售不及预期。

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