业绩总结：公司2019年实现营业收入35.4 亿元，同比+25.5%；实现归母净利润8.3 亿元，同比+42.6%。2020Q1 收入7.3 亿元，同比-21.6%；归母净利润1.9 亿元，同比-12.7%。同时，规划2020 年收入和净利润与2019 年持平；拟每10 股派发现金红利14.5 元（含税）。

    业绩保持快速增长，疫情导致20Q1 下滑。1、2019 年收入继续保持快速增长，19Q4 收入同比+30.5%，进一步加速，2020 年春节提前，部分渠道备货提前至19Q4。全年来看，销量同比+26%至8840 吨，吨价基本维持不变，带动收入快速增长；其中主力产品井台和八号增长29%，典藏和菁翠下滑12%，主因：1）、次高端以上价格带受益于经济增长和消费升级持续扩容；2）、公司聚焦核心市场和门店，进一步优化资源，核心门店销量持续增长；3）、加大新品推广力度，持续推出丝路井台、井台12、臻酿8 号禧庆版等，针对核心区域文化氛围定制对应产品。2、20Q1 受疫情影响，2-3 月份终端基本停滞动销，井台和八号下滑22%，对一季度业绩影响较大。

    费用率下降，盈利能力持续提升。2019 年和20Q1 费用率分别下降2.9、3.9 个百分点，主要是管理费用率和销售费用率下降明显，尤其是20Q1 针对疫情情况，公司积极调整费用结构，削减投入产出比较低的费用，分配至效率更高环节，效果显著。2019、20Q1 毛利率上升基本都在1 个百分点，主要是规模效应和效率提升，净利率分别提升2.8、2.7 个百分点，盈利能力显著增强。

    动销边际改善明显，业绩拐点取决于疫情情况，中长期持续增长逻辑不变。4月份开始，随着复工复产和餐饮端复苏，终端动销逐步恢复，据草根调研，四川、河南、江苏和湖南区域，商务和礼品消费已经复苏30%-50%左右，宴席类不足20%，上海和北京等一线城市复苏略为滞后，仍然处于管控状态，渠道和库存去化仍需进一步验证；业绩向上拐点，还需彻底解除疫情，期待下半年旺季能够扭转。同时，疫情对白酒消费的影响属于一次性，从中长期来看，次高端以上名酒得益于经济增长和消费结构升级，持续增长逻辑不变。

    盈利预测与投资建议。由于疫情对于白酒行业影响，下调2020-2022 年收入分别至36.7 亿元、48.2 亿元、60.8 亿元，归母净利润分别至8.8 亿元、11.8 亿元、15.6 亿元，对应动态PE 分别为26 倍、19 倍、15 倍，考虑到次高端以上名酒依然属于稀缺资产，且中长期持续扩容，维持“买入”评级。

    风险提示：市场开拓不及预期风险，疫情对行业影响或超出预期。

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