投资要点

    事件：公司发布2019年年报，2019年全年实现营业收入13.6 亿元（+27%），归母净利润2.0 亿元（-17%），扣非后归母净利润1.8 亿元（+18%），其中Q4实现营业收入4.3 亿元（+33%），归母净利润6145 万元（-7%），扣非后归母净利润5523 万元（-11%），低于市场预期。公司拟每10 股转增4 股分配现金1.28 元（含税）。

    调味品业务稳健增长，省外市场扩张顺利。1、分产品看，酱油、食醋、焦糖色业务分别实现营业收入8.4 亿元（+37%）、2.2 亿元（+24%）、1.7 亿元（-10%），酱油增速依旧领先，食醋品类保持高增长，焦糖色业务由于工厂客户减少采购持续萎缩，收入保持高增长主要因为春节提前导致经销商提前备货。2、分区域看，东部、南部、中部、北部、西部地区营收分别增长53%、8%、75%、48%、14%，西部大本营基数大增速稳健，东部、中部、北部增速亮眼，省外市场开拓顺利。3、线上渠道实现营收1.2 亿元，同比增长67%，增速亮眼。4、渠道建设方面，截止2019 年底，公司共有经销商1140 家，净增加292 家。

    结构优化毛利率持续上行，费用投入加大。公司2019 年全年毛利率为46.2%，同比上升0.46pp，主要系1）调味品占比增加，毛利率低的焦糖色业务占比下降，2）电商渠道占比增加两方面原因。费用投放方面，销售费用率为22.8%，同比上升2.48pp，主要是因1）职工薪酬增加，2）公司加大品牌宣传力度导致广告宣传费增加，3）线上销售规模扩大导致运杂费增加，4）食醋产品促销力度加大；管理费用率（含研发）为6.9%，与去年基本持平，其中管理水平优化带来管理费用率下降，新品类开发以及产品“零添加剂”、“天然好味道”项目研发投入增加导致研发费用率上升。整体费用率为29.1%，同比增加1.85pp，整体净利率为14.6%，同比下滑7.9pp，主要受去年资产处置高基数拖累。

    营销发力，产能布局，保障公司长期发展。品牌方面：公司将坚持深化零添加品类战略，强树立品牌高端形象；渠道方面：持续深耕西南地区，加快开拓阜外市场，看好零售和电商渠道的发展；产能方面：公司投入建设30 万吨酱油、3 万吨蚝油、3 万吨黄豆酱产能，利于突破酱油产能瓶颈，产品品类不断丰富。公司定位高端市场，坚持差异化定位策略，实施多渠道多品类发展，看好公司未来长期发展。

    盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年收入分别至16.5 亿元、19.8 亿元、23.2 亿元，归母净利润分别至2.4 亿元、3.0 亿元、3.7 亿元，对应动态估值55倍、44 倍、36 倍，维持“持有”评级。

    风险提示：原材料价格或大幅波动；食品安全风险。

更多精彩大盘资讯敬请期待！