公司披露 2020 年业绩快报，收入/业绩分别增长 6%/17%。公司 2020 年实现营业收入 19.4 亿元，同增 6.14%；归母净利润为 4.8 亿元，同增 17.2%，单 Q4 公司营业收入/业绩分别同增 11.7%/34.1%。公司 2020 年在疫情影响下依然实现了稳健增长，跑赢行业平均水平。

    　　2021Q1 增长趋势确定，业绩靓丽增长。2021 年 Q1 公司终端销售依然保持快速增长，根据公司业绩预告，Q1 实现业绩 1.46-1.55 亿元，同比增速为 50%-60%（对比 2019 年增速 15%左右）。我们跟踪判断公司收入端在次新店贡献及同店双位数增长的拉动下增速达到 30%-40%，规模效应下业绩增速更高。

    　　优质产品快速迭代，多维运营打造强劲核心竞争力。公司 1）产品端：国产高端，国潮兴起，拉动销售。拥有大牌设计师及优质合作商加持，在产品的稀缺性、差异化和高端化方面取得重大突破，其中 Outlast（空调纤维）系列、抗菌系列、故宫系列等产品都成为了当季的爆款。2021 春季新品“始〃续”以敦煌艺术为主题，掀起国潮大热，进一步拉动线下销售。 2）营销端：娱乐、赛事及事件多点开花，公司影响力持续扩大。公司与国家高尔夫球队再续八年之约，积极拥抱新零售营销模式，更牵手明星代言人杨烁带来良好品牌曝光，提升品牌定位。 3）渠道端：公司身处高景气运动时尚赛道，渠道扩张空间广阔。截至 2020H1 公司拥有终端 909 家（其中直营 452 家，加盟 457 家），我们预计 2020 全年新增门店 80-100 家。疫情期间公司竞争力走强，进一步打开公司扩张天花板，我们预计 2021/22 年每年净增加 150家门店左右。

    　　运营优化，库存健康，奠定 2021 年增长基础。公司 2020 年Q3 存货为 6.5 亿元，较 2019 年同期降低 3.8%，前三季度存货周转天数较去年同期下降 19.5 天至 394.9天，我们预计在终端销售增长的带动下，库存有望进一步优化。同时，随着终端销售趋势向上，终端渠道库存健康，加盟商拿货意愿增强，我们预计公司 2021 年秋冬货品订货会获得不俗的增长（老店增长+新开设门店铺货贡献）。展望 2021 年，我们认为公司收入/业绩均有望实现 20%以上增长。

    　　第三期员工持股计划股票购入完成，彰显信心。公司已完成该员工持股计划股票购买，累计购入公司股票 649.46 万股，成交均价为人民币 16.93 元/股，成交金额为1.1 亿元，买入股票数量占公司总股本 1.24%，将按规定予以锁定。本次持股计划覆盖人数不超过 1320 人（董监高 6 人），相较于二期不超过 900 人的范围更为广阔，深度绑定员工与公司利益。

    　　投资建议：公司定位运动时尚细分市场，终端表现优异。我们预计长期看伴随渠道扩张及运营效率提高，业绩有望实现快速增长。我们预计 2021-2022 年归母净利润5.8/7.1 亿元，当前股价 19.42 元，对应 21 年 PE 为 18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：威尼斯品牌孵化不达预期；疫情持续时间超过预期，对开店及终端销售造成负面影响；运动休闲消费市场景气度回落。

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