核心观点：

    2020年扣非业绩同比增长17.6%，经营性现金流净额同比增长47.7%。

    公司发布2020 年报，全年实现营收74.81 亿元（同比+21.5%），实现归母净利润10.57 亿元（同比+15.9%），扣非归母净利润10.20 亿元（同比+17.6%），业绩增速低于营收系疫情影响产能利用率、新增项目增加固定支出等。公司2020 年实现经营性现金流净额19.56 亿元（同比+47.7%），单四业绩同比增长62.7%，彰显出色盈利及造血能力。

    固废业务仍为核心增长驱动，超1 万吨/日新增产能投运业绩释放可期，“焚烧+”布局拓宽成长赛道。2020 年公司固废业务收入40.39 亿元（同比+52.4%），仍为核心增长驱动力；水务和燃气业分别实现收入13.23 和18.74 亿元，较为稳健。截至2021Q1 公司在运产能已达2.24万吨/日（较2019 年末增长89%），试运营+在建+筹建产能合计达1.1万吨/日。从“焚烧+”维度看，环卫新增年化合同金额1.6 亿元，佛山危废项目已于2020 年投产，2920 吨/日转运项目、1120 吨/日有机垃圾项目（含餐厨）等产能也将于今年陆续投产，进一步夯实大固废布局。

    职业经理人制度落地，直接及间接融资渠道通畅成本较低。公司于2020 年5 月15 日公告通过高管转换为职业经理人议案，公司治理持续优化。公司融资优势显著，已于2020 年内滚动发行多期超短融，利率仅为1.8%-2.90%，并于3 月31 日公告25 亿超短融债券发行方案，此外公司于2020 年发行的9.9 亿可转债已启动强赎。根据年报披露公司预计2021 年资本开支约50 亿，融资通畅确保公司业绩成长确定性。

    布局固废产业全链条，在手订单加速转化，维持“买入”评级。预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.68、2.03 和2.43 元/股，按最新收盘价对应PE 分别为15.30、12.70、10.57 倍。公司处于产能集中建设投产期，预期2021-2023 业绩仍将保持20%+成长，给予2021 年20 倍PE估值，对应33.66 元/股合理价值，维持“买入”评级。

    风险提示。固废项目建设进度不达预期；新建项目资产回报率下滑。

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