厨柜起家，铸就金牌企业。公司1999 年成立，专注于整体厨柜行业，并以厨柜为核心向衣柜、木门、卫浴阳台、智能家居、厨电、家品等多品类延伸发展，提供全屋解决方案。2012-2021 年，公司收入从4.0 亿增长至34.5 亿，年均复合增长率为27.0%；归母净利润从0.2 亿增长至3.4 亿，年均复合增长率为34.8%；归母净利率从5.7%提升至9.8%，保持较高水平稳定。

    　　依托厨柜拓展多品类，推进大家居战略。公司于2017 年起拓展衣柜、木门品类，于2019 年、2020 年推出智能家居品牌“智小金”和适老家居品牌“康小金”，2021 年成立“玛尼欧”电器子公司。厨柜是公司的核心成熟业务，衣柜、工程作为成长型业务，木门、厨电、智能家居、家品、整装等作为培育型业务，未来做大规模的同时，加强多品类协同。16 年厨柜/厨房电器/安装服务/厨房用品的收入占比是84.2%/8.8%/3.0%/1.5%。21 年整体橱柜/整体衣柜/木门/其他配套品的收入占比是 71.9%/ 23.2%/ 2.4%/0.5%，衣柜业务提升迅速。

    　　渠道变革前瞻布局，把握业绩增长点。公司主要采取经销为主，直营、大宗、出口为辅的渠道发展模式。14-21 年，大宗收入占比从7.6%提升至33.2%，直营收入占比从37.1%降低至5.6%。经销渠道营收占比在53.3%-67.8%内浮动，相对保持稳定。海外渠道营收规模较小，21 年实现收入1.6 亿，收入占比提升至4.7%。截至21 年末，公司拥有经销厨柜店 1689 家、衣柜店 919家、木门店388 家、云整装 35 家。14-21 年，经销门店由567 家拓展至3031 家，渠道拓展卓有成效。21 年，公司在区域市场重点构建以平台分公司、办事处为核心的销售管理组织，推动渠道向“产品线-区域”矩阵管理组织升级。

    　　整装版图渐显，完善一站式服务。2018 年，公司投资设立厦门金牌桔家云整装科技有限公司。桔家云整装以厨柜、衣柜、木门等全屋定制产品为核心，全面整合国内外顶尖设计师及一线建材家居品牌产品，为业主提供量房、设计、选材、定制、施工、交付、售后等一站式整体家装服务。截至22Q1 已有42 家门店，未来有望成为新的业务发力点。

    　　盈利预测与评级：公司推出员工股权激励，预计22-23 年净利润CAGR 不低于20%，彰显发展信心。我们预计公司22-23 年的归母净利润分别为4.2、5.1 亿，同比增长23.3%、21.9%，当前收盘价对应PE 分别为10、8 倍。给予公司22 年15-17 倍PE，对应合理价值区间为40.5~45.9 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：疫情反复影响终端需求，地产销售面积下滑，公司渠道品类扩张不及预期，原材料价格持续上涨。

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