业务结构兼具稳定性与成长性，业绩稳增、资产优质。公司传统转换器、墙开插座业务龙头地位稳固，布局高潜力赛道，打造“现金牛业务+成长性业务+蓝海业务”结构，成长空间充足。公司业绩稳健增长，2017-2021年收入/归母净利润CAGR 分别为14.4%/21.3%；近三年ROE 约25%-30%，充分反映龙头公司商业壁垒和经营效率，资产质地优异。

    　　产品、品牌、渠道相辅相成，核心壁垒稳固。优质产品提高品牌认可度，品牌溢价与成本优势提供高渠道利润，广泛终端网点扩大品牌影响力。产品、品牌、渠道相互赋能，成就公牛传统核心业务龙头地位，并有望为新业务发展提供协同支持。产品端：强大的研发能力以及供应链优势打造极致产品力与成本优势。品牌端：精准定位与高效推广强化消费者认知，品牌形象深入人心。渠道端：配送访销形成覆盖百万终端的庞大体系，丰厚的渠道利润增强推力；顺势而为，加强B 端渠道建设，加速完善布局。

    　　现金牛业务稳中求进，成长型业务发展可期。现金牛：转换器以质取胜，龙头地位稳固，2021 年市占率约56%，增长动能转向产品升级推动价格提升。墙开产品差异化定位装饰开关，2021 年市占率约16%。国产替代+智能升级+渠道拓展，份额有望持续提升。我们测算公司转换器/墙开2021-2025 年收入CAGR 预计为9%/15%。成长业务：LED 照明空间广阔、格局未定，公牛主打爱眼属性，借助产品与渠道优势有望后来居上；数码配件紧随消费趋势，持续推进产品创新，打造强电弱电协同。

    　　蓝海业务极具看点，海外市场空间广阔。新能源充电枪/桩：新能源汽车兴起带动充电设施市场扩容，预计2030 年充电桩市场规模超千亿。公司于红利期布局，线上销量领先，线下顺利推进。便携式储能：成本优化+需求高增，行业高速发展。公司产品布局持续完善，有望凭借技术积累+性价比优势突围。无主灯：顺应家装升级趋势，消费认知逐步成熟。公司借助自身原有制造优势与渠道资源完成前期布局，专业无主灯品牌沐光面世后，有望带来高端市场新机遇。海外市场：有望依托新能源充、储等新业务打通销售市场，并进一步导入公司传统优势品类，海外市场空间广阔。

    　　投资评级：我们预计公司2022-2024 年实现营收143.6/167.4/194.0 亿元，同比增长15.9%/16.6%/15.9%；实现归母净利润31.2/36.3/42.5 亿元， 同比增长12.2%/16.5%/16.9% ， 对应P/E 估值分别为28.7X/24.7X/21.1X。公牛集团作为国内民用电工领域龙头，资产优质、经营稳健，且传统业务龙头地位稳固，新业务前景广阔，成长性充足。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：原料价格波动风险，业务拓展不及预期风险，测算误差风险。

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