核心观点

    　　1、公司是锡行业龙头企业，坐拥全产业链布局，目前保有锡资源量66.7 万吨，位居全球第一，拥有锡冶炼年产能8 万吨、锡材产能4.1 万吨、锡化工产能2.4 万吨；2022 年锡产品含锡7.67 万吨，公司锡产品销量约占国内市场的半壁江山、全球市场的四分之一，连续多年位居全球第一。

    　　2、资源端，锡稀缺程度较高，全球锡资源静态储采比仅约11:1，传统主产区资源品位下降趋势难以逆转，锡资源稀缺性日益显现。供给端，锡价长期中低位运行，抑制投资信心，新增开支不足致供应受限，23-25 年全球精炼锡CAGR 约2.3%。

    　　需求端，算力与光伏双加持，新兴消费领域强发力，传统领域稳增长，预计23-25 年精炼锡消费CAGR 为3.2%，23-25 年全球精炼锡供需缺口为0.2/0.96/2 万吨，锡价重心有望上涨。

    　　摘要

    　　全球锡行业龙头，坐拥全产业链布局

    　　公司深耕锡行业历史悠久，是全球锡行业唯一一个集探、采、选、冶、深加工及供应链为一体的全产业链公司。公司保有锡资源量66.7 万吨，位居全球第一，拥有锡冶炼年产能8 万吨、锡材产能4.1 万吨、锡化工产能2.4 万吨，2022 年锡产品含锡7.67 万吨，公司锡产品销量约占国内市场的半壁江山、全球市场的四分之一，连续多年位居全球第一。

    　　锡行业： 算力金属，今非“锡”比

    　　资源端，锡稀缺程度较高，全球锡资源静态储采比仅约11:1（假设全球锡原矿选矿回收率70%），传统主产区资源品位下降趋势难以逆转，锡资源稀缺性日益显现。供给端，锡价长期中低位运行，抑制投资信心，新增开支不足导致供应受限。2023年无新项目投产，2025 年之前锡矿增量受限。预计2023-2025年全球精炼锡复合增长率约2.3%。需求端，算力与光伏双加持，新兴消费领域强发力，传统领域稳增长，预计2023-2025年精炼锡消费增长率为3.2%，2023-2025 年全球精炼锡供需缺口分别为0.2/0.96/2 万吨，缺口将推动锡价重心上涨。

    　　投资建议：预计公司归母净利润分别为17.29/24.25/32.39 亿元，对应当前股价23/24/25 年PE 估值为14.1/10.1/7.5 倍，考虑到公司在锡行业地位和成长性，给予公司“买入”评级。

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