事件概述

    公司发布2022 年报及2023 年一季报：2022 年实现营收56.48 亿元， 同比+31.1%， 归母净利润4.18 亿元， 同比+75.8%，扣非归母净利3.95 亿元，同比+113.0%；其中22Q4 营收11.68 亿元，同比+35.3%，环比-38.4%，归母净利0.08 亿元，同比扭亏，环比-96.4%，扣非归母-0.01 亿元。

    23Q1 营收13.34 亿元，同比+43.5%，环比+14.2%，归母净利0.74 亿元，同比+112.1%，环比+880.2%，扣非归母0.73 亿元，同比+125.0%，环比扭亏。

    分析判断：

    2022：QJ 品牌发力 中大排增速明显优于行业2022 年总体实现营收56.48 亿元，同比+31.1%，归母净利润4.18 亿元，同比+75.8%，扣非归母净利3.95 亿元，同比+113.0%，符合此前预期。高增长我们预计主要源于2022 年公司强势中大排产品周期驱动：据中国摩托车商会数据，2022 年公司250cc+中大排摩托车累计销售14.1 万辆，同比+71.1%，领先行业增速25+pct（若计入250cc 排量，2022 年公司实际中大排销量17.5 万辆， 同比+57.3% ，其中内销、出口分别12.1、5.4 万辆，同比分别+104.4%、+3.9%，QJMOTOR 品牌销售超10 万辆）。拆分季度看，22Q4 营收11.68 亿元， 同比+35.3%，环比-38.4%，归母净利0.08 亿元，同比扭亏，环比-96.4%，下滑原因我们预计：1）营收端，22Q4 淡季+疫情影响，致250cc+出货仅1.9 万辆，环比-64.9%；2）利润端，22Q4 受存货减值+美元贬值汇兑损失+股权激励计提影响，还原后仍维持较强盈利能力。

    费用端，2022 年公司销售、管理、研发、财务费率分别3.5%/4.9%/5.6%/-3.3% ， 同比分别-0.1 、-0.1 、+0.6 、-3.6pct，财务费率大幅降低主要系利息收入及汇兑收益促进。

    23Q1：业绩略超预期 强势产品周期驱动

    营收端： 23Q1 营收13.34 亿元， 同比+43.5% ， 环比+14.2%，据中国摩托车商会数据，1-3 月公司250cc+中大排摩托车累计销售2.91 万辆，同比+55.1%，表现继续优于行业，我们预计主要源于新车闪350、赛450 出货促进，系拉动业绩高增的主要驱动。出口相对有所拖累，1-3 月250cc+累计出口0.54 万辆，同比-41.9%，后续看QJMOTOR 出口补齐。

    利润端： 23Q1 公司毛利率25.3%， 同比-0.4pct ，环比 +0.2pct，相对平稳。归母净利0.74 亿元，同比+112.1%，环比+880.2%，主要系低基数促进，扣非归母0.73 亿元， 同比+125.0%，环比扭亏，处于前期业绩预告中间偏上水平，略超预期。

    费用端： 23Q1 公司销售、管理、研发、财务费率分别3.4%/5.0%/5.3%/-0.7% ， 同比分别-0.5 、-0.5 、+0.0 、-1.2pct，环比分别-1.9、-1.9、-3.6、+2.4pct。

    强势产品周期持续驱动 中大排销量快速增长中大排量摩托车销量和业绩贡献的快速增长是公司当前核心看点。250cc+市占率公司高居行业第一，2022 年5 月以来，在强势产品周期驱动下，公司中大排量销量迎来爆发式增长，据中国摩托车商会数据，2022 年1-12 月250cc+累计销售14.1万辆，同比+71.1%，表现明显优于行业，尤其QJMOTOR 品牌我们预计2022 年实现约200%增长。2022 年公司产品定义能力提升明显，闪300S 及赛600 较好契合消费者车型偏好变化及仿赛排量升级趋势，同级别核心竞品车型较少，需求延续确定性强。展望2023 年，预计公司将延续产品谱系扩充趋势，赛450、闪350、鸿150 等均存一定爆款潜质，有望进一步抬升销量。

    治理结构持续改善 聚焦摩托主业拖累因素消除治理结构持续改善，渠道、研发、合作全面升级。1）管理：从国企到民企，2022 年5 月发布实控人增持+股权激励计划，其中增持2022 年11 月获批、2023 年1 月发行完成，股权激励（草案）覆盖全部5 名核心高管；2）渠道：2022 年新建QJMOTOR 门店超过500 家，其中E 网门店超200 家；加快自主外贸渠道建设，新增渠道13 家；3）研发：2021 年11 月底钱江摩托上海公司正式开业，设立新能源研发、工业设计、国际外贸三大中心；4）合作：2021 年底同哈雷合资公司完成注册登记，2023 年3 月首款量产车型X350 正式上市。

    聚焦摩托主业，扰动因素消除。吉利接手后要求公司聚焦摩托车主业，截至22Q2 拖累因素基本消除：1）锂电业务：现已停产，2022 年3 月起台州钱江新能源研究院有限公司不再纳入合并范围；2）房地产：2019 年竣工，2022 年出售持有的都江堰全部股权；3）半导体封装、电控不再投入资源。

    投资建议

    鉴于2023 年研发投入增加，下调盈利预测，预计公司2023-2024 年营收81.84/109.83 亿元维持不变，归母净利由6.43/8.94 亿元调整为6.09/8.50 亿元，EPS 由1.22/1.70 元调整为1.16/1.61 元；新增2025 年营收预测139.30 亿元，归母净利预测11.74 亿元，EPS 为2.23 元。对应2023 年4 月28 日21.41 元/股收盘价，PE 分别19/13/10 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    禁、限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑；外资品牌新车型大量引入导致市场竞争加剧。

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