事件： 4 月28 日公司发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年公司共实现营收53.07 亿元，同比增长70.9%；实现归母净利润0.5 亿元，同比下降80.14%；实现扣非净利润0.28 亿元，同比下降88.34%。2023 年一季度共实现营收13.51 亿元，同比增长9.98%；实现归母净利润0.23 亿元，同比下降70.56%；实现扣非归母净利润0.24 亿元，同比下降69.44%。

    　　市占率快速增长，扩产势头强劲。光伏装机持续高景气，公司光伏胶膜产销两旺，出货营收均保持高速增长。2022 年，公司光伏胶膜产品实现营收52.58亿元，同比增长72.28%；销售量达4.35 亿平，同比增长76.88%，市占率继续提升。公司扩产稳步推进，22 年6 月发行可转债建设盐城年产2 亿平米光伏封装胶膜项目（一期）和上饶年产1.5 亿平光伏封装材料项目（一期），23Q1 拟募资建设镇江年产2 亿平米光伏封装材料生产项目（一期）和上饶年产2 亿平光伏胶膜生产项目（一期）。随着新建产能逐渐放量，公司出货能力将进一步提升，领先地位稳固。

    　　胶膜盈利触底反弹，产品结构优化迎N型放量。2022 年公司毛利率7.87%，同比下降7.49pct，处于历史低位，主要由于EVA 粒子价格剧烈波动，公司在前期粒子价格高位囤货，而22Q4 粒子大幅跌价，胶膜售价随之下调，产生高价库存成本和低价售出的错配，胶膜业务亏损，业绩表现短暂承压。23Q1高价库存消化后影响减弱，胶膜售价回升，我们测算单平净利在0.15 元左右，公司综合毛利率环比上升至6.26%；硅料价格下行，下游组件排产增多带动辅材需求，胶膜盈利有望进一步修复；电池N 型化技术迭代趋势显著，公司积极优化产品结构，领先推出TOPCon 专用新型EXP 胶膜、改进型EPE 胶膜等，新增产能也主要集中在能获得较高盈利能力的双玻组件和N 型电池组件配套使用的胶膜，有望充分享受N 型红利，带动利润增厚。

    　　POE保供优势领先，拓展新能源汽车领域。公司积极探索非光伏领域，成功研发了新能源汽车智能玻璃用调光膜等电子功能膜、降温降噪 PVE 玻璃胶膜等新产品，汽车智能座舱新型环保表面材料也取得了良好进展。公司于4月25 日与陶氏中国签订POE 树脂开发及POE 产品供应的合作备忘录，推进POE 在汽车智能座舱表面材料市场的成长。双方的深层次合作或有助于公司　　光伏级POE 粒子的保供能力增强，POE 类胶膜出货增多，光伏和非光伏业务同步快速发展。

    　　投资建议：预计公司2023-2025 年实现营收分别为90.33 亿元、131.26 亿元和164.87 亿元，实现归母净利润分别为5.22 亿元、8.67 亿元和10.52 亿元，同比增长942%、66.2%、21.3%。对应EPS 分别为6.21、10.32、12.52，当前股价对应的PE 倍数分别为19.7X、11.9X、9.8X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期；原材料价格波动风险等。

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