事件概述：5 月15 日，国家发改委印发《关于白鹤滩～江苏、白鹤滩～浙江特高压直流工程和白鹤滩水电站配套送出工程临时输电价格的通知》（发改价格〔2023〕404 号）。

    　　白鹤滩外送输配电价正式确认：根据文件公示，白鹤滩～江苏、白鹤滩～浙江±800 千伏特高压直流工程临时输电价格分别为8.36、8.14 分/千瓦时（含税，含输电环节线损，线损率6%），已投产白鹤滩水电站配套送出工程临时输电价格为0.85 分/千瓦时（含税，不计线损）。5 月8 日公司业绩发布会已经明确白鹤滩外送江苏、浙江的特高压输配电价及发电侧上网电价，但当时并未明确省内过网费（即配套送出工程输电价）以及是否追溯调整。《通知》明确四川省内过网费为0.85 分/千瓦时，与我们之前在公司深度报告《4+2+N=？》中假设的1.5分/千瓦时相比，下降0.65 分/千瓦时。考虑到每年白鹤滩外送江、浙计划电量均超240 亿度，合计近500 亿度电可增加营收约2.9 亿营收、考虑到所得税三免三减半政策，可增加净利约2.5-2.9 亿元。

    　　发改委明确特高压输电价格自并网起结算：目前白鹤滩上网电价仍按临时电价结算，与外送江、浙上网电价之间有约8 分/千瓦时的价差。404 号文明确“白鹤滩水电站工程并网发电至本通知执行之日期间输送电量，白鹤滩～江苏、白鹤滩～浙江±800 千伏特高压直流工程输电价格按上述核定价格执行，四川省内输电价格按我委协调明确的过渡期（2021 年）水平执行”。预计四川省内电量及市场化结算给云南电量部分或不追溯调整；送浙特高压是在2022 年底投运，输送电量较少；关键在于2022 年5 月投运的送苏特高压。根据《江苏广电》新闻报道，截至2023 年1 月17 日，白鹤滩累计送江苏电量103.4 亿千瓦时；考虑到白鹤滩1Q23 发电量136 亿千瓦时，假设截至404 号文正式开始执行的5 月1 日，白鹤滩累计送苏电量为150 亿千瓦时，则测算追溯电费理论上可增加约10.6亿元营收、约9.3-10.6 亿元净利润。

    　　投资建议：白鹤滩外送输配电价正式核准，中间环节降价带来上网电价提升，有望进一步增厚业绩。根据电价变化调整对公司盈利预测，预计23/24/25 年EPS分别为1.46/1.47/1.48 元（前值1.45/1.46/1.48 元），对应5 月15 日收盘价PE 分别为15.8/15.7/15.5 倍。参考公司历史估值及新业务发展潜力，给予公司23 年20.0 倍PE 估值，目标价29.20 元/股，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。

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