事件：根据公司2023 年中报披露，公司实现营业收入为275.6 亿元，同比减少15.7%。扣非后的归母净利润为45.47 亿元，同比减少19.85%，基本每股收益0.84 元/股，加权平均净资产收益率14.28%， 同比减少7.56pct。

    　　点评：受煤价下行影响，公司营收同比下降，但煤炭业务毛利率依旧稳健。

    　　2023 上半年，山西产主焦煤平均价格为1903 元/吨，同比下跌25.4%，今年以来下跌12.6%。根据公司2023 年中报，煤炭方面，2023 半年度煤炭分部实现营业收入171.7 亿元，同比下降19.7%，实现利润112.2 亿元，同比减少6.5%。发电方面，实现利润为0.35 亿元，同比增长9.23%。焦炭方面，实现利润为-0.04 亿元，同比减少3.01%。但值得注意的是，2023 年上半年，公司优化成本控制，煤炭分部营业成本为59.5 亿元，同比下降1.3%。煤炭业务上半年毛利率为65.3%，同比下降6.5pct，较2022 年下降2.0pct。

    　　公司管理模式成熟专业，费用控制稳健。公司管理团队具有深厚的行业背景和管理经验，重视提升公司价值创造能力。根据公司2023 年中报披露，公司销售费用为1.3 亿元，同比下降13.2%。管理费用率为15.9 亿元，同比上升5.7%。财务费用4.0 亿元，同比下降31.1%，主要是归还贷款的影响。研发费用为4.3 亿，同比下降6.3%。

    　　受地产政策积极影响，下半年双焦需求预期向好。继7 月24 日中央政治局会议提出适时优化调整房地产政策，因城施策用好政策工具箱后，住房和城乡建设部等部门也表示引导个人住房贷款利率和首付比例下行，支持刚性和改善性住房需求。我们认为房地产产业链有望得到修复，双焦需求有较强支撑。

    　　公司坐拥优质炼焦煤资源，集团产能注入后增长可期。根据公司2022 年报，公司所属矿区资源储量丰富，煤层赋存稳定，地质构造简单，煤种齐全，古交、离柳矿区的主焦煤、肥煤是稀缺、保护性开采煤种，具有低灰分、低硫分、结焦性好等优点在国内冶炼精煤供给方面位于重要地位。2022 年公司收购华晋焦煤沙曲一矿、二矿、吉宁煤业和明珠煤业4 座煤矿，增加煤炭资源储量22.85 亿吨。截至2022 年末，公司共拥有17 座矿井，其中：在产矿井16 座，在建矿井1 座；煤炭资源储量66.00 亿吨。公司积极推动集团未上市　　资产注入进程，根据监管审核要求，科学制定战术策略，将被誉为“中国瑰宝”的华晋焦煤终于成功注入上市公司，直接产能增加达800 万吨/年。

    　　盈利预测及投资建议。我们预计2023-2025 年山西焦煤营业收入为519.13亿元、525.47 亿元、559.34 亿元，归母净利润为86.96 亿元、84.08 亿元、86.31 亿元，EPS（摊薄）为1.53 元、1.48 元、1.52 元。以2023 年8 月8日收盘价8.61 对应P/E 为5.7/5.9/5.7x，首次给予“增持”评级。

    　　风险提示：国际炼焦煤进口超预期增长、下游行业恢复不及预期、重点煤矿发生重大安全生产事故，当地环保安监政策收紧。

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