事件：公司23Q1-3 实现营收85.81 亿元，同比+23%，归母净利润11.48亿元，同比+46%；其中Q3 营收32.78 亿元，同比+23%，归母净利润4.48 亿元，同比+43%，扣非归母净利润4.30 亿元，同比+25%。Q1-3 毛利率为30.11%，同比+4.09pct，归母净利率13.38%，同比+2.16pct，Q3毛利率为31.8%，同比+5.11pct，环比+0.77pct，归母净利率为13.66%，同比+1.89pct，环比-1.74pct。盈利能力持续改善，业绩略超市场预期。

    　　市场、研发持续投入，新签订单增速亮眼。公司Q1-3 期间费用合计12.16亿元，同比+54%，期间费用率为14.17%，同比+2.92pct，Q3 期间费用合计5.24 亿元，同比+68%；期间费用率为15.98%，同比+4.23pct。其中公司Q1-3 销售、研发费用持续增长，费用率分别同比+0.23/1.83pct，不断加强在市场开拓和产品研发端的投入。Q1-3 经营活动现金流量净流入6.98 亿元，同比+1878%，经营性现金流明显改善，合同负债较期初同比+46%，新签订单增速亮眼。

    　　网内基本盘稳固、充分受益电网建设高景气。截至23 年9 月底，国网变电组合电器招标量同比+28%，景气度延续，公司中标份额约为12.84%，相比22 年提升约2pct，组合电器作为公司优势产品份额逐步提升；二次设备势头向好，110kV 及以上电压等级继电保护中标份额约为3.68%，相比22 年提升约1.2pct，220kV 产品实现再次中标。展望全年，受益于电网建设高景气，上游原材料价格企稳+产品结构高压化+份额稳健提升，网内业务利润有望保持同比20%以上的增长。

    　　海外市场需求持续向好、国际业务有望快速增长。根据海关数据，截至23 年8 月，变压器/高压开关累计出口额同比+22%/43%，海外需求持续向好。23H1 海外市场实现营收10.82 亿元，其中设备销售约7.85 亿元，同比+49%，毛利率约40%，同比约+13pct，公司深耕海外市场多年，海外电网升级+新能源建设需求旺盛，海运费+上游原材料价格企稳，国际业务有望持续快速增长。

    　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-25 年归母净利润分别为17.0/21.3/26.2 亿元，同比+39%/25%/23%，对应现价估值分别为22x、17x、14x，公司盈利能力持续改善，一、二次产品矩阵齐全，经营α显著，给予目标价68.9 元/股，对应24 年25x PE，维持“买入”评级。

    　　风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争加剧等。

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