Q3 营收yoy 转负

    　　上海家化23 年Q1-Q3 营收50.91 亿元（yoy-4.91%），归母净利3.94 亿元（yoy+25.83%），扣非净利2.98 亿元（yoy-19.07%）。其中Q3 实现营收14.62 亿元（yoy-10.82%，qoq-11.39%），归母净利9313 万元（yoy-40.12%，qoq+32.01%）。Q3 公司国内业务线上加大品牌投放、线下百货渠道恢复较慢、国外业务受到外部环境拖累。Q3 净利率6.37%/yoy-3.12pct ，qoq2.09pct，Q3 销售费用率较23Q2 边际优化，但同比22Q3 有明显提升。

    　　维持原盈利预测，预计23-25 年净利润7.34、9.11、11.15 亿元。可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值为33 倍，考虑到公司复苏节奏受外部环境影响相对大，个护家清/母婴/合作品牌业务毛利率相对偏低，给予公司23 年28 倍PE，目标价30.52 元（前值32.4 元），维持“买入”评级。

    　　Q3 玉泽表现相对突出

    　　23Q3 护肤品类营收4.14 亿元/yoy-14.70%，均价16.65 元/yoy36.80%；个护家清5.45 亿元/yoy30.20%，均价9.04 元/yoy8.81%；母婴4.43 亿元/yoy-5.22%，均价15.52 元/yoy9.04%；合作品牌5712 万元/yoy-36.37%，均价18.55 元/yoy23.68%。Q1-Q3 玉泽品牌收入同比两位数增长，新品油敏霜销售收入突破8000 万，抖音开新日IP 期间，新品“玉泽修护面霜”GMV 达到700 万元；佰草集电商渠道GMV 达到两位数增长，品牌年度会员日GMV 突破1100 万元；美加净紧抓国货崛起潮流，“老baby”坐镇抖音直播间，GMV 增长迅速。

    　　Q3 盈利能力环比有所提升，同比下滑较明显

    　　23Q3 毛利率57.3%/yoy3.45pct，销售费用率43.20%/yoy11.71pct，管理费用率11.23%/yoy-0.4pct，研发费用率2.51%/yoy0.07pct。23Q3 公司销售净利率6.37%/yoy-3.12pct，qoq2.09pct。截至23Q3，公司应收款12.01亿元/yoy5.27%，存货9.48 亿元/yoy1.23%，Q1-Q3 公司经营性现金流净额2.09 亿元/yoy-72.41%。

    　　公司拟调整国内业务组织架构，有望激活组织效率为进一步提升公司运营质量、激活组织效率、加速业务增长，公司决定对国内业务组织机构进行调整：公司设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部，以事业部为决策主体，并对业绩结果负责。我们期待架构改革后，员工活力进一步激发，品牌焕发新活力。

    　　风险提示：行业景气度下滑；市场竞争加剧；组织架构调整进展较慢。

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