事件：公司2023年前三季度实现收入267.4亿元，同比+20.8%，归母净利润94.3 亿元，同比+32.7%；其中单Q3 实现收入77.3 亿元，同比+13.6%，归母净利润26.6 亿元，同比+27.1%，单Q3 业绩符合市场预期。

    　　收入符合市场预期，省外比重环比提升。1、在三季度宏观经济和消费氛围有序复苏的背景下，公司积极把握双节旺销机遇，核心单品动销表现亮眼，三季度收入端实现双位数以上高质量增长，增速符合市场预期。2、分价位看，单Q3中高价酒收入58.0 亿元，其他酒类收入19.1 亿元，单Q3中高价位酒比重环比上半年提升1.1 个百分点至75.2%；具体来看，预计复兴版以价为先增速较慢，青花20/25 保持平均增速以上，腰部产品受益于宴席市场火爆实现较快增长，玻汾仍然保持供给紧平衡。3、分区域看，省内、省外分别实现营收31.3 亿元（+9.1%）、45.8 亿元（+17.1%），预计长三角、珠三角等新兴市场实现较快增长。3、公司单Q3 净减少经销商7 家至3768 家，预计主要系公司强化经销商优胜劣汰，支持经销商做优做强，单商平均体量稳步提升。

    　　盈利能力持续提升，合同负债表现稳健。公司单Q3毛利率下降2.9个百分点至75.0%，主要系产品结构阶段性下沉，腰部产品占比有所提升。费用率方面，单Q3销售费用率下降5.8个百分点至10.6%，主要系公司提高费用投放的精准度，以及存在部分费用兑付后置情况，管理费用率下降0.6 个百分点至3.8%，整体费用率下降6.4个百分点至14.4%；此外，单Q3税金及附加率同比下降1.0 个百分点至16.0%；综合来看，单Q3净利率同比提升3.6 个百分点至34.4%，盈利能力持续增强。现金流方面，单Q3现金收现65.5 亿元，同比-15.9%，三季度末合同负债51.7 亿，同比+9.5%，合同负债表现较为稳健。

    　　全年目标完成无虞，势能延续复兴在途。1、汾酒凭借强大的品牌势能和香型特色，核心单品在双节旺季动销取得亮眼表现，且节后渠道库存保持良性，公司前三季度任务进度完成较好，预计全年20%左右的收入增长目标完成无虞。2、公司新销售管理团队通过完善数字化扫码体系，提高费用投入精准度，不断强化价格管理，今年以来青花20系列批价整体稳中有升，品牌势能持续提升。3、尽管市场竞争有所加大，公司大单品青花和玻汾动销端均取得较好亮眼，且库存处在合理水平，渠道利润和市场氛围优于同价位竞品，强劲增长势能得到较好延续，助力公司实现高质量增长。

    　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为8.66 元、10.86 元、13.53元，对应PE 分 别为28 倍、22 倍、18 倍。汾酒品牌势能稳步释放，省外市场开拓顺利，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏或不及预期。

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