核心观点

    2023 年前三季度，公司实现归母净利润67.04 亿元，同比增长5.21%。公司归母净利润实现同比增长，主要系三季度来水情况改善，盈利能力恢复。单三季度来看，公司实现归母净利润33.00 亿元，同比增长47.36%。能源生产方面，得益于所处流域来水情况的改善，公司上网电量同比实现增长。公司2023Q3 实现上网电量371.55 亿千瓦时(调整后)，同比增长26.66%；水电上网电量367.06 亿千瓦时，同比增长25.46%。近期，公司完成对华能四川水电的收购，该公司在运装机规模265.1 万千瓦，在建水电项目111.6 万千瓦，通过本次资产注入，公司水电装机规模进一步提升。目前，公司积极推进新能源项目建设，在水电持续资金支持和流域内的风光资源保障的条件下，我们预期公司新能源发展有望持续平稳推进。

    事件

    公司发布2023 年三季度报告

    2023 年前三季度，公司实现营业收入181.38 亿元，同比减少2.85%；实现归母净利润67.04 亿元，同比增长5.21%；扣非归母净利润67.43 亿元，同比增长4.27%，加权平均净资产收益率为8.60%，较去年同期增加0.22 个百分点；基本每股收益为0.35 元/股，同比增长6.06%。

    简评

    经营业绩企稳回升，单季盈利显著恢复

    2023 年前三季度，公司实现营业收入181.38 亿元，同比减少2.85%；实现归母净利润67.04 亿元，同比增长5.21%。2023 年前三季度，公司营收降幅环比二季度收窄，归母净利润实现同比增长，主要系公司所处流域三季度来水情况改善，水电发电量同比增长，营收及盈利能力边际改善。单三季度来看，公司实现营业收入76.34 亿元，同比增长21.71%；实现归母净利润33.00 亿元，同比增长47.36%。期间费用率方面，公司2023 前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为0.19%、1.69%、0.63%和11.16%同比变化+ 0.04、+ 0.17、+0.06 和-2.38 个百分点，公司财务费用情况持续改善。现金流方面，2023 年前三 季度，公司投资活动现金流出为157.44 亿元，同比增长182.66%，主要系公司近期完成对华能四川公司的收购导致。

    所在流域来水改善，单季上网电量显著回升

    公司所在澜沧江流域水能丰富，总可开发装机容量约3200 万千瓦，未来装机增长潜力较大。目前，公司依托澜沧江流域的丰富风光水资源，积极开发上游水电及新能源项目，在建工程包括托巴水电站、如美水电站、邦多水电站、古学水电站以及苗尾、小湾等水光互补项目。伴随项目建设进程的推进，我们预计公司发电装机规模有望持续提升。2023 年前三季度，公司完成发电量828.59 亿千瓦时，同比减少5.81%，上网电量821.22 亿千瓦时，同比减少5.84%。公司前三季度上网电量同比下降，主要系上半年所在流域来水偏枯，拉低总体上网电量。

    单三季度来看，得益于所处流域来水情况的改善，公司上网电量同比实现增长。公司2023Q3 实现上网电量371.55亿千瓦时(剔除公司新收购的四川水电上网电量)，同比增长26.66%，其中水电实现上网电量367.06 亿千瓦时，同比增长25.46%。

    华能四川水电注入公司，新能源项目建设稳步进行，维持“买入”评级近期，为履行避免同业竞争相关承诺，华能集团完成了向公司注入华能四川资产的全部工作，华能四川公司成为华能水电全资子公司。华能四川公司主要在岷江、嘉陵江、涪江、宝兴河等流域进行水电梯级开发，在运装机规模265.1 万千瓦，在建水电项目111.6 万千瓦，通过本次资产注入，公司水电装机规模进一步提升。目前，公司积极推进新能源项目建设，在水电持续资金支持和流域内的风光资源保障的条件下，我们预期公司新能源发展有望持续平稳推进。我们预计公司2023 年~2025 年归母净利润分别为77.83 亿元、85.23 亿元、88.05 亿元，对应EPS 分别为0.43 元/股、0.47 元/股、0.49 元/股。

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