事件：

    　　2023 前三季度公司实现营收21.42 亿元，同减38.54%，归母净利润4.79 亿元，同减50.75%。其中三季度实现营收6.01 亿元，同减36.66%，归母净利润0.57 亿元，同减77.65%。

    　　三季度费用改革坚定推进，全系列产品收入承压公司三季度通过直控终端、清理库存、促进动销等策略积极梳理市场结构，稳定产品批价，并借助短暂停货措施在最短时间内保障产品价格体系，致使内参、酒鬼、湘泉收入均同比下降。

    　　深耕重点市场，强调品销联动

    　　公司在主动放缓增长步调的同时，从市场、品牌等角度积极作为。市场方面，聚焦有合作基础、品牌基础的重点市场深耕，进一步精耕湖南大本营市场，通过强化C 端费用投放和活动执行，提升市场动销氛围。品牌方面，以品销联动提升销售转化。携品牌焕新大片登录央视，实现酒鬼酒品牌全新升级，提升馥郁香知名度与公司品牌力；其次通过与曾品堂、荣宝斋等业内知名品牌跨界合作，有效增强品牌文化价值和产品价值；最后以品牌效力推动销售转化，在中秋、国庆等节日，加码红坛酒鬼的系列传播与品销联动，市场反馈积极。

    　　营收下降致使盈利能力明显下滑

    　　三季度因收入规模萎缩，单位成本上升，毛利率明显下滑。销售费用虽同比减少，但收入下滑更多，销售费用率被动上升，盈利能力承压。具体来看，2023前三季度毛利率、销售费用率、净利率分别为78.90%、29.85%、22.34%，分别同比变动-0.92pct、+5.50pct、-5.54pct。三季度毛利率、销售费用率、净利率分别为75.69%、36.09%、9.45%，分别同比变动-6.04pct、+9.61pct、-17.32pct，分别环比变动-2.13pct、+6.37pct、-11.66pct。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　公司全面推进费用改革牺牲短期增长。我们下调盈利预测，预计公司2023-25年营业收入分别为27.78、33.91、41.54 亿元（前值33.65、41.72、51.94 亿元），对应增速分别为-31.41%、+22.07%、+22.50%，归母净利润分别为5.89、7.60、9.89 亿元（前值8.60、11.03、14.11 亿元）,对应增速分别为-43.81%、+28.88%、+30.21%，EPS 分别为1.81、2.34、3.04 元，当前股价对应估值分别为42、33、25 倍，随着批价回升、动销向好，明年有望恢复良性增长，建议关注。

    　　风险提示：内参打造及馥郁香全国化推广不及预期，营销改革进度不及预期，白酒消费力下滑。

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