收入恢复平稳，成本有所好转，维持“增持”评级公司2023Q1-3 实现收入56.3 亿元，同比增长10.0%，实现归母净利润3.9 亿元，同比增长77.6%，其中2023Q3 实现收入19.3 亿元，同比增长8.3%，实现归母净利润1.5 亿元，同比增长22.1%。公司同店经营仍有压力，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025 年分别实现归母净利润6.0（-0.6）、8.4（-0.6）、10.0（-0.7）亿元，同比增长159.2%、39.3%、19.0%，EPS 分别为0.95、1.33、1.58 元，当前股价对应PE 分别为34.9、25.1、21.1 倍，公司作为行业龙头，未来门店经营逐步改善，行业集中度进一步提升，成本压力逐步缓解，美食生态圈企业平稳恢复，维持“增持”评级。

    门店增长较缓，供应链贡献收入增长

    公司2023Q3 收入增长8.3%，略低于预期，主因同店端收入较差影响，公司三季度鲜货销售同比增长3.8%，对整体收入有所拖累。分品类看，2023Q3 禽类、畜类、蔬菜、其他鲜货、包装产品、加盟商管理、其他主营业务分别实现收入11.6、0.08、1.7、1.5、0.6、0.2、3.1 亿元，同比变化5.6%、14.1%、0.5%、-5.2%、29.3%、1.0%、33.2%，其中产品结构调整其他鲜货品类小幅下滑，包装产品主因精武等品牌贡献，其他主营增长主因供应链贡献。分区域看，2023Q3 西南、西北、华中、华南、华东、东北、新港澳区域分别实现收入2.2、0.3、6.2、4.0、3.5、2.3、0.3 亿元，同比变化1.1%、52.3%、12.9%、-1.9%、13.2%、24.8%、-34.4%，其中西北区域2023 年当地工厂重开增速较快。门店方面，截至2023H1 期末大陆门店数量16162 家，估计三季度稳步拓店；同店端三季度因终端消费疲软相对承压。

    成本压力有所缓解，投资收益扭亏

    2023Q3 公司毛利率为25.8%，同比提升2.2pct，环比提升3.4pct；主因鸭副原材料价格明显改善。2023Q3 销售费用率为7.4%，同比提升0.9pct，管理费用率为6.7%，同比提升0.3pct，相对保持平稳。投资收益方面，2023Q3 实现投资收益0.04 亿元，同比2022Q3 亏损0.1 亿元实现扭亏，主因所投生态圈企业经营恢复所致。2023Q3 公司净利率7.3%，同比增长1.2pct，有所改善。

    成本压力有所缓解，投资收益扭亏

    展望公司未来，成本压力逐步缓解，公司作为卤制品行业龙头，2023 年更重视新开商圈、高势能门店，同店端将逐步恢复；在宏观环境逐步向好的背景下，公司有望享受行业集中度提升及门店经营改善带来的利润弹性，另外生态圈方面，廖记、卤江南、阿满等餐卤品牌对接情况良好，公司通过采产配等多个角度赋能被投企业，有望为公司贡献第二增长曲线。

    风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，终端消费力下行影响需求风险。

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