事件：公司发布2023 年三季报，23Q1-Q3 实现营业收入20.66 亿元，同比+18.33%；实现归母净利润1.36 亿元，同比+67.1%。

    　　点评：

    　　多品牌多点发力，主品牌增长稳健。分品牌看，23Q1-Q3 Ellassay/Laurel/EdHardy/IRO/Self-Portrait 品牌收入分别同增10.3%/35.3%/0.6%/18.1%/51%，店效及门店数量提升共同驱动收入增长。23Q3 单季度以上品牌收入分别同增22%/31%/-8%/29%/20%。Ellassay 收入增长提速预计由于去年同期加盟渠道基数较低；Ed 品牌收入下降主因公司主动收缩折扣较高的直播渠道；S-P 品牌增速放缓主要由于去年同期线上基数较高；其他品牌均维持较快增长。从门店数量看，期内五大品牌分别净开店8/9/2/14/12 家。单季度看，23Q3 公司收入及归母净利润分别+20.6%/-14.4%，收入维持亮眼表现，利润下滑主因海外经济环境波动造成一定亏损以及投资收益明显下降，但国内业务利润同比实现快速增长。

    　　线下增速快于线上，维持积极稳健开店节奏。分渠道看，23 Q1-Q3 直营/分销收入分别同增18.7%/17.3%，线下/线上收入分别同增20%/7%，疫后线下客流恢复，同时公司主动收缩低价折扣渠道，线下增速快于线上。

    　　从门店数量看，直营/加盟门店分别净开39/6 家，公司保持积极的开店节奏，伴随消费复苏，新店店效逐步爬坡推动国内业务实现稳健增长。

    　　各渠道毛利率改善，投资收益及海外业务拖累净利率。盈利能力：

    　　2023Q1-Q3 公司毛利率+2.8pcts 至66.9%，直营/加盟/线上毛利率分别同增3.4/1.9/0.7pcts，主要由于折扣管控较好及新品销售占比提升。销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4/-1/+0.02/+0.5pct 至45.4%/8.4%/2.5%/1.1%；净利率+2.2pcts 至8.6%。单季度看，23Q3 毛利率同比+1pct 至65.6%；投资收益138 万元，同比减少2318 万元，主因参股公司百秋尚美股份支付费用摊提；受投资收益减少及海外业务亏损影响，净利率同比-2.1pct 至5.5%。存货：期末存货额同增2.3%至7.8 亿元，维持稳定。

    　　投资建议：公司多品牌多点开花，成长期品牌增势亮眼，毛利率及费用率改善推动盈利能力提升。考虑到海外业务拖累整体表现，我们下调盈利预测，预计公司23/24/25 年归母净利润为2.2/3.4/4.2 亿元（原预测2.7/3.6/4.4 亿元），对应当前市值PE 为17/11/9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：消费复苏不及预期，海外通胀影响持续，店效爬坡不及预期。

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