事件：苏泊尔发布 2021 年半年报。若排除销售抵减影响，公司预计 2021H1实现营收 104.34 亿元，较 20H1/19H1 同增 27.44%/12.08%，其中 21Q2实现营收 52.98 亿元，较 20Q2/19Q2 同增 15.01%/27.47%。公司预计2021H1 实现归母净利 8.66 亿元，较 20H1/19H1 同增 29.87%/3.27%，其中 21Q2 归母净利为 3.61 亿元，较 20Q2/19Q2 同增 0.28%/11.63%。

    　　内销稳健叠加外销大幅增长，21H1 营收同增 27.44%。1）分地区看，海外市场需求高景气，国内线下渠道恢复带动内销平稳增长。21H1 公司外销同比大幅增长 68.65%至 34.17 亿元，内销同增 13.89%至 70.17 亿元。经测算，我们判断 21Q1/21Q2 内销同增 26.97%/1.78%（相较 19Q1/19Q2-19.27%/8.76% ） 至 37.60/32.57 亿 元 ， 21Q1/21Q2 外销同增121.97%/45.13%（相较 19Q1/19Q2 68.65%/49.22%）至 13.77/20.41 亿元。2）分产品看，电器业务仍贡献主要收入，同增 21.50%至 72.91 亿元，占总营收比重近 70%。炊具业务收入同增 44.13%至 30.79 亿元，增速领先。

    　　3）分渠道看，苏泊尔线下渠道龙头地位稳固，21H1 在炒锅等七大品类线下市占累计 48.7%。同时，公司重视线上渠道，于 21H1 完成炊具天猫旗舰店的直营转型，持续推动店铺多形态运营模式的布局优化。

    　　原材料成本上升造成短期扰动，公司盈利能力较为稳健。公司 21H1 毛利率同比提升 0.84pct 至 25.95%，其中 21Q2 毛利率小幅下滑 0.57pct 至25.43%，预计主要系原材料成本上升压力。费率端看，21Q2 管理费率同比提升 0.48pct 至 2.66%，主要系公司下属子公司重组，增加人工费用支出所致，同期销售/研发费率为 11.40%/2.11%，同比-1.51/-0.81pct。综上，21Q2实现净利率 6.80%，同比减少 0.97pct。

    　　现金流 21Q2 短期承压，运营效率提升。21H1 公司经营性现金流净额 3 亿元，同比大幅增长 487.14%，其中 21Q1/21Q2 分别为 5.76/-2.76 亿元。21Q2现金流减少主要系公司付现销售费用和票据保证金支出大幅增加。结合公司持续布局多形态运营模式、快速发展抖音、快手等新兴渠道的动态，我们判断现金流变化或与公司营销形态变化有关。21H1 公司存货为 19.67 亿元，同比基本持平，存货周转天数为 51 天，同比减少 11 天，存货周转效率提升。

    　　盈利预测与投资建议。 我 们 预 计 2021-2023 年 归 母 净 利 润 分 别 为21.23/24.32/27.73 亿元，同比增速为 15.0%/14.6%/14.0%。公司竞争壁垒深厚，内销品牌矩阵不断丰富，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示：新品拓展不及预期、价格战导致盈利受损、线下零售复缓慢

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