2021Q3 收入符合预期，利润承压，维持“买入”评级公司2021Q1-Q3 营业收入240.54 亿元（同比+41.19%），归母净利润13.07 亿元（同比+32.92%），2021Q3 单季度营业收入88.55 亿元（同比+22.80%，环比+5.78%），归母净利润3.03 亿元（同比-37.24%，环比-42.98%）。Q3 净利润短期承压，主要由于能源价格上涨，废纸价格处于高位，我们下调盈利预测，预计2021-2023 年公司归母净利润为18.81/23.47/25.68 亿元（原为20.12/23.76/26.67亿元），对应EPS 为0.41 /0.51 /0.56 元，当前股价对应PE 为8.0 /6.4 /5.8 倍，随着行业供给收紧，包装纸旺季来临看好纸价走强，维持“买入”评级。

    　　受益于新产能逐步释放、行业格局优化，Q3 造纸业务收入增长稳健受益于新产能爬坡、行业格局优化，公司机制纸量价齐升，2021 年Q1-Q3 国内原纸销量433.31 万吨（同比+31.34%），均价3,934.85 元/吨（同比+15.77%），Q3单季度原纸销量152.11 万吨（同比+5.03%），均价3965.35 元/吨（同比+13.95%）。

    　　废纸、能源价格上涨挤占利润空间，旺季来临消费端向好有望迎来盈利拐点2021Q1-Q3 公司整体毛利率为12.48%（同比-4.41 pcts），2021Q3 单季度毛利率为9.61%（同比-6.99 pcts，环比-3.91pcts），Q3 废纸、能源价格持续走高，挤占利润空间，随着9 月份纸厂开始响应双控政策限电限产供给端趋向偏紧，“双十一”消费旺季来临，包装纸需求端向好，Q4 纸价有望持续走高。2021Q1-Q3 公司净利率为5.43%（同比-0.34 pcts），2021Q3 单季度净利率为3.42%（同比-3.27pcts，环比-2.92pcts）。2021Q1-Q3 公司期间费用率为9.56%（同比-1.84pcts），销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.99%（同比-0.47pcts）/6.48%（同比-0.47pcts）/ 2.41%（同比+ 0.41%）/2.09%（-0.90pcts）。

    　　营运能力提升，经营性现金流水平表现优秀

    　　2021Q1-Q3 公司经营性现金流净额为16.89 亿元（同比+20.99%），应收账款周转天数46.81 天（同比-6.49 天），存货周转天数42.45 天（同比-6.88 天）。

    　　风险提示：原材料价格波动，需求不及预期，纸价下跌，产能不及预期。

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