事件描述

    天味食品2021 年年度实现营业收入约20.26 亿元，同比减少约14.34%；实现归母净利润约1.79 亿元，同比减少约50.96%；其中，扣非后归母净利润约1.16 亿元，同比减少62.43%左右。单Q4 看，天味食品实现营业收入约6.28 亿元，同比下滑25.22%；归母净利润约9846万元，同比增长123.23%；扣非后归母净利润约5243 万元，同比增长302.59%。

    事件评论

    市场环境突变，公司修炼内功应对危机。2021 年公司面对了市场环境的剧变，包括：①需求端景气走弱：疫情后居民消费力受挫，复调作为溢价属性的调味品类，需求量受损；②竞争格局边际恶化：2020 年复调需求的高增吸引了较多新进入者，而品类尚缺乏精准的国家标准对产品品质作区分，且产品制造工艺（较基础调味品相对）不复杂，也造成不少新进入者采取“低质低价”的策略，冲击消费者心智；③渠道变革冲击，社区团购对传统线下渠道形成分流，使原有经销网络分销不畅，发货端增长承压。面对需求及竞争环境的突变，公司积极修炼内功以应对，及时对组织架构进行调整，持续强化对产品生命周期的理解及对品牌的运营管理，而其他诸多职能则下沉到事业部，提高经营效率。单2021Q4看，收入端下滑幅度较2021Q3 有所收窄。

    竞争加剧叠加成本上涨，盈利能力全年承压，Q4 呈现显著环比改善。受短期需求景气走弱及竞争格局边际恶化的影响，公司在前三季度为加速动销，预计投入了较多的促销资源，影响了产品的实际销售价；再叠加2021 年内多项原辅材料的成本端压力凸显，预计全年毛利率、净利率均出现较大幅度的下滑，其中Q1~Q3 的净利率也受公司增加广告费用投入影响，而Q4 的净利率呈现显著环比改善，单季度归母净利率达15.7%（环比Q3提升13.65%），一方面预计系2021 年复调的需求端呈现短期走弱，新进入的小品牌信心动摇，竞争潜力被限制，部分被迫进行多维度（区域布局、渠道进场、新品投放）的战略收缩，公司得以减轻促销压力，另一方面预计也系公司主动降低了广告营销的相关投入，最终使净利率回到过往较理想水平。

    经历行业需求疲态叠加竞争加剧的阵痛期，短期改善已显，长期仍可看好公司先发优势。

    今年以来，在复合调料C 端需求放缓，小品牌通过社团等渠道切入市场的背景下，公司短期业绩压力剧增；中长期看，便捷化、功能化、健康化仍会是调味品在C 端消费升级的主要方向；同时，复调的标准化属性也能有效匹配到餐饮B 端加速连锁化背景下的需求趋势。复调行业的阵痛期终会过去，未来随着需求景气的复苏，公司业绩仍有望进入良性改善通道。预计公司2021/2022 年EPS 分别为0.24/0.46 元，对应PE 估值为96/49倍，边际改善显现，建议关注后续变化，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、大单品需求不达预期，新品延伸不及预期；2、行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨等。

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