公司发布业绩预告：预计21 年实现收入100-104 亿，同增20%-25%；净利润1-1.5 亿，同减92%-87%；扣非净利润0.2-0.7 亿，同减98%-93%。

    预计单Q4 实现收入28-32 亿，同减2%-15%；净利润亏损7-7.5 亿，20Q4为5.0 亿；扣非净利润亏损7.2-7.7 亿，20Q4 为4.7 亿。

    21 年利润大幅下降主要由于：①大宗业务主要客户计提信用减值损失预估较上年同期增加约9 亿元。截止21 年底，公司对该客户应收款项及发出商品余额合计11.85 亿，其中应收账款余额4.62 亿，未到期商业承兑汇票余额3.41亿，预付购房款（以应收票据购买该客户房产）3.52 亿，发出商品余额0.3亿。②21H2 原材料价格上涨，公司加大经销商支持力度，未相应提价。③继续实施“全渠道，多品牌，全品类”的战略，营销及市场费用投放加大。

    我们认为，剥离绝大部分大宗业务坏账，彰显出公司对22 年发展信心坚决。

    公司当前存在三重预期差，目前第一层面逐渐兑现（地产大宗业务对利润压制影响削弱，22 年轻装上阵），后续管理层改革力度预期差以及经销商推进力度预期差（21 年12 月发布整家定制战略，进军整屋空间，终端客单价提升可期），成效有望逐步释放。

    盈利预测与评级：考虑到大宗业务计提减值损失影响，我们将公司21-22 年净利润从13.7/16.2 亿元下调至1.25/14.11 亿元，同比变化-89.5%、+1028.1%，当前收盘价对应22 年PE 为14 倍。公司作为定制家具龙头企业，积极布局扩张，参考可比公司给予公司2022 年17~19 倍PE 估值，对应合理价值区间26.29~29.39 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示：地产销售面积增速下滑风险，品类及渠道扩张不及预期风险。

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