业绩回顾

    　　2021 业绩符合公司预告

    　　公司公布2021 年全年业绩：收入39.67 亿元，同比下滑16%；归母净利润-0.99 亿元，符合此前业绩预告（亏损0.69 至1.05 亿元），而2020 年为6.13 亿元；我们估计扣除汇兑后归母净利润-1.56 亿元，而2020 年为5.88亿元。公司4Q21 收入6.88 亿元，同比下滑51%、环比下滑28%；归母净利润0.32 亿元，同比下滑93%。

    　　4Q21 经营数据同比现大幅下滑；单位RPK 收入表现良好。4Q21 公司ASK、RPK 同比下滑56%、59%；客座率为69.6%，同比下滑4.3ppt，我们认为主要与4Q21 全国多地疫情散发，以及公司安全排查事宜相关。

    　　4Q21 单位RPK 收入彰显韧性；单位ASK 营业成本同比大幅上行。4Q21公司单位RPK 收入（含机构运力购买收入）为0.74 元，同比增长19%，在客座率降幅较大的情况下仍实现良好表现，我们认为主要或是由于政府运力采购模式下部分航线可保持较稳定的单位收益，同时公司独飞航线占比较高因此价格策略相对积极。4Q21 公司单位ASK 营业成本达0.61 元，我们认为主要是由于油价大幅上行及飞机利用率偏低所致。

    　　发展趋势

    　　短期运力整体呈复苏趋势。根据CAPA 数据，公司运力自2021 年11 月来整体呈复苏趋势，3 月ASK 环比增长15%，同比下滑18%（较上月收窄18 个百分点），新疆、云南、衢州等主要市场恢复趋势较为良好。

    　　非公开发行推进中，我们测算或摊薄2022E EPS 15%。根据公司非公开发行预案，公司拟向控股股东华夏控股及其一致行动人在内的不超过35 名特定对象募集不超过25 亿元人民币。此次非公开发行募集资金拟用于购买4架A320 飞机、14 台飞机备用发送机及补充流动资金（7.5 亿元）。按3 月30 日收盘价的80%（8.4 元）及25 亿元募资规模计算，此次增发发行规模为2.98 亿股，占当前股本的29%；我们预计募集资金或增厚2022 年预测净利润6%，摊薄2022E EPS 20%至0.28 元。

    　　盈利预测与估值

    　　我们下调公司2022 年盈利预测36%至3.47 亿元，主要考虑当前国内疫情反复导致年初经营数据偏弱；同时根据中金大宗组，我们上调2022 年布油均价至103 美元/桶（前值80 美元）。维持2023 盈利预测10.93 亿元不变，当前股价对应30.7/9.7 倍2022/2023 年P/E。维持跑赢行业评级和15.20 元目标价（对应14 倍2023 年目标市盈率，我们认为疫情冲击并非长期存在，因此选取2023 年作为目标估值年份），隐含44.8%上行空间。

    　　风险

    　　国内疫情反复、油价大幅上涨、人民币兑美元大幅贬值。

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