山东地区生鲜超市龙头， 以大卖场及生活超市为特色，多业态共同发展，综合超市及专业店开店较快。 公司深耕胶东区域， 约有 85%以上门店在威海、烟台、青岛等地，胶东区域渗透率仍有提升趋势，同时，有望借助经营优势山东省内扩张。公司约有 80%以上收入来自于生鲜及食品， 与永辉超市品类结构较为接近，受电商冲击影响较小，有望迎来发展新阶段。 公司 13-15 年平均净增店为 56 家，我们预计公司17-19 年净增门店数将有望持续增加。

受益于 CPI 中枢上移，消费升级趋势，同店收入有望持续提升，新零售背景下，超市的入口及供应链价值逐渐彰显，值得重视。 参考东吴宏观团队预测， 18 年 CPI 约在 2.2%-2.4%， 中枢略有抬升，有利于拉动以必须消费品为主的生鲜超市同店收入的提升。 随着城市经济发展水平提高，居民收入水平提升，消费升级， 生鲜超市更符合消费者追求品质消费的需求， 有望逐步取代传统农贸市场， 成为城镇居民购买生鲜必需品的主要渠道。

公司会员体系强大，会员贡献收入超 7 成， 远远领先同行，物流、供应链、管理优势突出，有望不断沉淀消费数据，形成正向循环。 公司会员体系成熟，消费者忠诚度较高，预付卡占比较高， ROE 领跑行业。公司商业业务毛利率处于行业领先水平， 18、 19 年仍有望提升 1pct/年。公司注重源头直采，加强自有品牌建设， 物流及配送有望支撑山东省内扩张，内生及外延扩张保障了收入及利润的增速。

盈利预测与投资评级： 我们预计公司 17-19 年总营业收入分别为 115亿、 126 亿、 141 亿，同增 6.3%、 10%、 12%；归母净利润分别为 3.1亿、 4.0 亿、 4.9 亿，增速分别为 24%、 28%、 24%；当前公司市值 93.18亿，对应 17-19 年 PE 分别为 30、 23、 19 倍。 考虑到公司以生鲜超市为特色，较具稀缺性，经营效率处于领先水平，开店+同店改善有望驱动公司营收利润增长。 新零售时代，巨头加强线下布局，超市的入口及供应链价值有望逐步彰显。 对比超市类上市公司的估值水平， 公司当前估值仍有提升空间，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示： 开店速度不及预期的风险，同店增速不及预期的风险，管理及人才风险

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