公司发布2022 半年报。2022H1 公司实现营收20.7 亿，同比+12.9%，实现归母净利润3.7 亿，同比-2%；2022Q2 单季度公司实现营收6.6 亿，同比+10.4%，实现归母净利润711 万，较2021Q2 单季度-4213 万扭亏，符合我们的预期。

    高端化持续推进带动吨价提升，Q2 营收逆势增长。2022Q2 单季度公司酒类产品营收/销量/吨酒价分别同比+8.1%/-4.9%/+13.6%，其中价增引领增长，分产品来看，高档产品/中档产品营收分别同比+9.8%/-27.5%，高档酒占比提升1.5pct 至96.9%，带动Q2 公司销售毛利率同比+1.1pct 至84.6%。

    公司针对典藏换新升级后，4 月推出新井台面市，进一步强化公司高端化战略布局，带动产品结构进一步优化，考虑到Q2 多地疫情散发，公司八大核心市场中部分市场受影响较大，但公司营收依然同比+10.4%，H1 期末经销商合同负债为1.3 亿，较2021 年末下降环比减少2.1 亿，但同比2021H1末的0.3 亿有所增长。

    Q2 费用率略有优化带动扭亏为盈，销售费用投放带动现金流承压。公司2022H1 销售/管理费用率分别同比+1.8/1pct 至33.6%/9.9%，归母净利率同比-2.7pct 至17.8%；22Q2 单季度销售/管理费用率分别同比-9.4/-0.1pct至43.4%/17.3%，归母净利率同比+8.1pct 至1.1%，费用投放是淡季影响业绩的关键因素，Q2 单季度销售费用同比-9.3%，预计疫情影响了部分线下广宣活动推进。现金流角度来看，Q2 单季度公司销售收现同比+36.8%至7.4 亿，但购买商品支付现金/其他经营活动相关现金支出（主要系广告及促销费现金支出）分别同比+37.9%/49.5%，我们预计此项变动与公司销售费用投放与支付节奏有关，带动Q2 单季度经营净现金流同比-17.5%至-3.9 亿元。

    关注公司围绕高端化推动的多项举措。近年来公司围绕高端化在产品与渠道端不断更新变革，产品端，井台与典藏换新完成，Q3 旺季来临考验新品换代后消费者接受度与动销情况，当前公司多地举行品鉴会，相关圈层营销、“以球会友”等消费者教育活动正在推动；渠道端，公司典藏产品成立体外销售公司进行运作，井台产品积极以井台联盟体形式开启团购，珍酿八号则以性价比积极开拓新市场、抢占宴席市场。未来可期。

    盈利预测：考虑到公司费用投放节奏，小幅调整此前盈利预测，预计公司2022-2024 年实现归母净利润 13.5/17.6/22.1 亿元（原为 14.1/18.2/22.3亿元），分别同比+12.2%/30.4%/25.7%，当前股价对应 PE 为 29/22/18倍，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响超预期，新品推广不急预期，宏观经济下行。

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