事件点评

    公司发布22H1 业绩快报：2022H1 公司收入90.02 亿（+28.46%）；归母净利润19.19 亿（+39.17%）；扣非归母净利润18.89 亿（+41.15%）；2022Q2 公司收入37.28 亿（+29.55%）；归母净利润8.20 亿（+45.32%）；扣非归母净利润7.99 亿（+48.97%）。

    报表高质量增长，22H1 业绩表现超预期。

    22H1 公司“营收+合同负债”约为124 亿（+28.5%）显示报表高质量增长，我们认为公司22Q2 业绩超预期或主因：

    1）回款基础好：Q1 订单进度已完成全年接近60%+合同负债充裕，为22Q2 业绩超预期奠定良好基础；

    2）受疫情影响小：受益于省内（合肥等核心区域）及主要省外区域（江苏、河南、湖北、山东、浙江等）受疫情影响小，在多措并举下，整体动销表现依旧表现强势，22Q2回款进度达75%；

    3）返乡人员较往年增加提升中档酒销量；

    4）省内经济增速保持全国中上水平，为省内白酒行业扩容&结构升级奠定基础。

    预收方面，22H1 公司合同负债34.3 亿，环比下降12.6 亿元（收入确认节奏问题），22Q2合同负债仍同比增长12.1 亿元，显示公司仍经营质量雄厚。

    净利率提升显著，进入结构提升+省外加速开拓周期净利率提升显著，进入结构提升+省外加速开拓周期。净利率方面，或受益于费用率下降，22Q2 公司归母净利润率/扣非归母净利润率分别同比增长2.4/2.8 个百分点至22.0%/21.4%，阶段性验证全年净利润率提升主线逻辑。从产品结构看：22Q2 预计古5/献礼版/古8/古16 等产品均实现双位数增长；古20 增速预计亦在去年高基数下实现30%+增长。从市场结构看，当前省内/外占比约为6:4，在“战略正确、产品正确、价格卡位正确”下，省外市场通过“1+N”产品模式，实现高结构快速扩张。按规划：预计10 亿级别省外市场将陆续呈现；逐步攻坚未过亿的薄弱省外市场，省外占比有望逐步提升至50%。

    盈利预测

    我们认为古井贡酒当前净利润率仍将通过：次高端结构提升加速（预计2022 年规模超40 亿的古20 单品增速超40%，黄鹤楼将完成承诺收入）+全国化持续实现提升（古井已打造多个10 亿级别省份，市场开拓费用率或随着规模的提升而迎来下降）实现下降。

    预计 2022~2024 年公司收入增速分别为21.7%、18.7%、18.0%；净利润增速分别为34.0%、27.6%、22.0%；EPS 分别为5.9、7.6、9.2 元/股；对应PE 分别为40、31、26 倍。考虑到公司长期逻辑不改，维持买入评级。

    风险提示：1、宏观经济下行；2、疫情影响超预期。

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