2020Q1 公司作为速冻食品行业龙头，充分受益疫情下速冻食品家庭需求增长，业绩表现出众。长期看，公司内部改革成效持续释放，传统零售市场经营效益显著提升；同时公司加速餐饮市场拓展，有望推动业绩快速增长，享受行业红利。

    2019 年年报及2020 年一季报。2019 年公司实现收入59.86 亿元、同增8.1%，净利润2.20 亿元、同增115.9%，扣非净利润1.95 亿元、同增182.1%，其中2019Q4 分别同增31.8%/734%/2353%。2020Q1 公司实现收入22.17 亿元、同增16.1%，净利润2.58 亿元、同增541%，扣非净利润1.56 亿元、同增329%。

    机制改革显效叠加提价，2019H2 零售渠道复苏明显。2019H1 公司水饺业务受到猪瘟负面事件冲击销售承压；2019H2 猪瘟影响削弱，公司改革成效逐步显现，叠加提价&春节提前，整体表现出众。分产品看，2019 年水饺实现收入18.48 亿元、同降3.9%，其中H1/H2 同比-17.6%/+8.6%，猪瘟影响削弱,下半年环比改善；汤圆实现收入17.89 亿元、同增12.7%，其中H1/H2 分别同增1.5%/38.2%；面点及其他受益于餐饮渠道及鲜食业务发展，2019 年实现收入20.42 亿元、同增17.6%，其中H1/H2 分别同增8.0%/26.7%；2019 年粽子实现收入2.94 亿元、同增5.3%。分渠道看，零售渠道环比改善，2019 年实现收入52.02 亿元、同增4.7%，其中H1/H2 分别同比-5.1%/+17.6%；餐饮渠道延续高增，2019 年实现收入7.84 亿元、同增40.5%，其中H1/H2 分别同增42.4%/38.8%。

    改革推动零售渠道盈利改善，餐饮渠道延续高盈利能力。2019A/Q4 公司毛利率分别同比-0.3/+1.5PCTs，主要系猪肉等原材料价格持续上涨导致成本端承压，Q4 提价部分缓解成本压力。2019A/Q4 销售费用率同比-2.0/-6.4PCTs，公司改革带动效率持续提升，2019 年市场费用/人员经费占比分别同比下降1.3/0.5PCTs；管理费用率同比+0.2/+1.1PCTs；研发费用率同比+0.4/+1.3PCTs，主要系公司加大新品研发投入力度。综合考虑资产减值损失等影响，2019A/Q4 公司净利率分别同比增长1.8/4.9PCTs。分市场看，2019 年零售等市场盈利能力改善明显，净利率达3.2%、同比提升1.9PCTs；餐饮市场维持较高盈利能力，2019年实现净利润5326 万元、占比24%，净利率6.8%，同比微增0.2PCT。

    2020Q1：疫情利好行业需求增长，公司充分受益。疫情背景下，速冻食品家庭需求快速增长，尤其是KA 等渠道销售紧俏。公司作为速冻食品行业龙头，KA渠道销售占比高、充分受益，2020Q1 公司收入同比提升16.1%。从盈利看，2020Q1 公司毛利率同比提升2.9PCTs 至63.0%，主要系2019Q4 提价效应延续同时疫情期间促销力度减少所致；销售费用率同比下降4.1PCTs，主要也是疫情下市场费用减少所致；投资净收益同比增长1.05 亿元，主要系转让全生农牧股权所致；综合导致2020Q1 公司净利率同比提升9.5PCTs 至11.6%。

    风险因素。渠道扩张不及预期；原材料价格大幅上涨；食品安全问题。

    盈利预测及估值。考虑疫情受益，调整2020/2021 年EPS 预测至0.57/0.44 元（原为0.36/0.43 元），新增2022 年EPS 预测0.48 元，维持“增持”评级。

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