1Q23 业绩低于市场预期

    　　公司公布1Q23 业绩：收入10.2 亿元，同比-20.5%；归母净利润0.24 亿元，同比-67.1%；扣非归母净利润0.06 亿元，同比-91.5%。业绩低于市场预期，主因收入及毛利率表现低于预期。

    　　发展趋势

    　　消费疲弱及高基数拖累1Q23 奶酪收入表现，公司份额表现依旧稳固。受消费疲弱及高基数拖累，1Q23 公司奶酪收入同比-22%，表现承压；分品类看，消费力走弱下，偏可选的奶酪棒消费表现承压，我们预计家庭餐饮收入合计同比有所增长。根据中金零研数据，1Q23 奶酪/奶酪棒行业终端商超销售额同比-13.2%/-16.7%，妙可蓝多商超销售额同比-8.7%/-10.2%，表现好于行业整体；1Q23 公司奶酪市占率约43%，同比环比均有所提升，公司份额依旧稳固，彰显行业龙头的强品牌力及经营韧性。

    　　成本及产品结构扰动毛利率，费用管控略好于预期。1Q23 公司毛利率同比-6.1ppt 至32.7%，主因成本上涨、产品结构变化及产能利用率下降所致，毛利率环比基本相当。费率方面，1Q 公司销售费用绝对值2.5 亿元，表现略好于预期，销售费率同比小幅下降0.6ppt，主要得益于公司严格的费用管控；1Q 管理费率同比-1.0ppt，主因去年同期存股权激励费用。整体看，1Q23 公司净利率同比-3.4ppt，利润表现低于预期。

    　　销售受需求复苏节奏影响，静待公司经营环比改善。伴随经济基本面及需求逐渐好转，叠加基数变低，我们预计公司收入增速有望自2Q 开始逐渐改善。成本端，考虑年初至今GDT 干酪成本同比下行及此前高价库存耗尽，我们预计成本下降对毛利率的利好或有望于2Q 开始逐渐反映。展望2023年，考虑需求复苏节奏，我们预计公司全年奶酪棒复苏或低于此前预期，整体看即食营养系列受益于渠道拓展、新品（如慕斯杯、成人/有机奶酪棒等）推广或有望实现稳健复苏，家庭及餐饮业务伴随渠道及客户拓展有望延续较好增长。利润率方面，综合考虑成本及产品结构等因素，我们预计2023 年公司毛利率同比或基本持平，销售费率受益于规模效应有望下降，2023 年利润率同比有望提升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑收入和毛利率不及预期，下调2023/24 年净利润13.3%/8.2%至3.0/4.8 亿元。公司交易在44.9/28.3 倍2023/24 年P/E；下调目标价14.3%至30 元，对应32.6 倍2024 年P/E 和15.0%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　需求疲弱；竞争加剧；新品表现不如预期。

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