事件：公司发布2023 年中报，23H1 公司实现营业收入46.22 亿元（-8.33% YOY），实现归母净利润16.86 亿元（-3.09% YOY），实现扣非归母净利润为15.68 亿元（-7.72% YOY）。23Q2，公司实现营业收入23.73 亿元（-20.37% YOY），实现归母净利润10.56 亿元（-14.88% YOY），实现扣非归母净利润为9.50 亿元（-21.64%YOY），符合市场预期。

    　　Q2 业绩符合预期，海外大药企订单加速保障常规项目收入高增长。

    　　23H1，剔除大订单后公司收入26.77 亿元（+33.27% YOY），分区域看，来自美国市场（剔除大订单后）收入14.04 亿元（+44.77% YOY），来自亚太市场（除中国大陆）收入3.62 亿元（+48.56% YOY），国内收入7.66 亿元（+10.15% YOY）；分客户类型看，来自大制药公司（剔除大订单后）收入11.69 亿元（+74.14% YOY），来自中小制药公司收入15.08 亿元（+12.75% YOY）。以上显示公司常规项目收入的持续较高增长，主要来自于海外大型制药企业的订单加速。23Q2，公司毛利率57.49%（+9.24pp YOY），主要是汇率波动的正向影响、大订单带动商业化项目毛利率提升以及公司控制各项成本的成效；净利率44.43%（+2.79pp YOY），同比增幅小于毛利率的，主要是公司加强海外市场以及新兴业务的销售开拓等。

    　　小分子CDMO 业务：海外API CDMO 需求提升，临床阶段项目储备提速。

    　　23H1，公司小分子业务实现收入40.87 亿元，剔除大订单后收入21.42 亿元（+32.96% YOY），整体毛利率55.63%（+8.21pp YOY）。1）商业化阶段：23H1实现收入32.27 亿元，剔除大订单后收入12.83 亿元（+61.17% YOY），主要是海外大药企需求旺盛，随着公司与大药企合作的深化以及国际竞争力和口碑的提升，来自海外的API CDMO 需求提升。2）临床阶段：23H1 实现收入8.59 亿元，剔除特定抗病毒项目影响后同比+7.23%，增速下滑主要是国内中小客户需求受到融资环境因素的影响；截至23H1，公司临床前及临床早期、临床Ⅲ期项目分别224、52个，分别同比增加52、4 个，临床阶段项目储备提速，保障公司小分子CDMO 业务的长期稳健增长。

    　　新兴业务：寡核苷酸业务高增长，大力布局固相多肽产能。

    　　23H1，公司新兴业务合计收入5.31 亿元（+34.89% YOY），毛利率33.74%（-9.03ppYOY），分板块来看：1）化学大分子：23H1 收入同比增长29.58%，其中，寡核苷酸业务收入同比增长76%+，承接新项目17 项，2 项验证生产项目正在开展，取得较快进展。同时，公司在大力推动多肽业务的发展，上半年新承接项目9 个，预计截至24H1 固相合成总产能将超过10,000L，可满足百公斤级别的固相多肽商业化生产需求。2）制剂业务：23H1 收入同比增长34.63%，公司已具备从临床到商业化的制剂CDMO 服务能力；上半年成功完成项目43 个，截至23H1 正在进行的项目120 个。3）临床CRO：23H1 收入同比增长26.59%，上半年新增签署151 个项目合同；截至23H1，正在进行的临床研究项目375 个，其中II 期及以后的127个。能力建设方面，公司持续深化药物临床试验领域合作，覆盖心血管、内分泌及代谢、呼吸、血液、神经、消化肿瘤等多个重大疾病治疗领域。4）生物大分子：

    　　23H1 收入同比增长160.85%，根据在手订单项目类型，预计包括抗体偶联药物在内的各类偶联药物订单在未来收入占比持续提升。

    　　盈利预测、估值与评级：公司是小分子CDMO 龙头，通过先进工艺技术构筑了强大的护城河，同时各项新兴业务进入加速发展期，打开长期发展天花板。考虑到下游中小客户融资环境的负面影响，我们下调公司23-24 年归母净利润为25.36/25.21 亿元（较原预测分别下调1.6%/10.3%），新增预测25 年归母净利润为32.13 亿元，按照最新股本测算EPS 分别为6.86/6.82/8.69 元，现价对应PE 分别为19/19/15 倍，考虑到公司估值处于历史低位，维持“买入”评级。

    　　风险提示：商业化订单放量不及预期；商业化产品销量下滑导致订单规模下降；新兴业务拓展不及预期；全球创新药研发热度下滑；行业竞争加剧。

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