投资要点

    　　业绩概览：23H1 利润超预期，医美、服装均表现出色。

    　　23H1：收入23.1 亿（+21%），归母净利1.34 亿（去年同期1446 万），扣非净利1.26亿（去年同期1308 万）。

    　　23Q2：收入11.7 亿（+22%），归母净利7211 万（去年同期1536 万），扣非净利6255万（去年同期1389 万）。

    　　投资收益H1 达4650 万，主要系1）Q1 朗姿参股公司朗姿韩亚（朗姿持股29.23%）前期投资项目绿通科技实现IPO，公允价值增幅较大，利润增幅明显，公司确认权益法投资收益明显增厚；2）H1 处置长期股权收益1153 万。

    　　收入拆分：医美39%+女装39%+婴童及其他22%，各业务均表现出色。

    　　23H1：医美/女装/童装收入分别为9.1/9.1/4.7 亿，同比+25%/22%/16%。

    　　23Q2：医美/女装/童装收入分别为4.5/4.7/2.2 亿，同比+20%/34%/6%。

    　　利润拆分：服装业务仍为核心利润贡献来源，医美利润释放明显。

    　　23H1：医美/女装/婴童归母净利分别为4820/7703/893 万元，投资收益4650 万元。

    　　23Q2: 医美/女装/婴童归母净利分别为2042/6485/908 万元；投资收益1565 万元。

    　　盈利能力：医美毛利率提升+控费良好+投资收益贡献，净利率大幅提升23H1：毛利率/净利率分别为59.1%/6.2%，同比+1.5pp/+5.4pp。其中医美毛利率54%（同比+4.7pp），非手术类医美毛利率54%（同比+6.8pp），主要系自营高毛利玻尿酸产品收入占比提升。

    　　23Q2：毛利率/净利率分别为61.7%/7.3%，同比+4.8pp/+4.7pp。销售/管理/研发费用率42.6%/7.9%/2.0%，同比-0.1pp/-0.5pp/-1.0pp，控费良好。

    　　解读：医美旗舰店超预期，服装利润恢复超预期。

    　　1）医美：增长势头良好，米兰柏羽旗舰店收入利润均超预期收入端：Q1/Q2 医美业务收入+31%/20%，去年正常基数的背景下，仍保持较高增速。其中，旗舰店四川米兰柏羽收入利润均超预期。该医院22 年主营业务收入规模达4.9 亿，原预期保持稳健增长，实际H1 收入超3 亿，Q1/Q2 同增22%/16%；H1 净利率恢复至12%（+2.9pp），贡献净利润超3800 万。

    　　利润端：Q2 医美归母净利0.2 亿，若剔除新医院深圳米兰影响（4 月正式开业，H1亏损约0.3 亿，公司持股46%），估算Q2 医美盈利能力较Q1 环比提升（Q1 归母净利润0.28 亿）。

    　　2）服装：女装去年低基数，恢复情况超预期

    　　女装Q2 收入环比提升，单季度归母净利6485 万元，超预期（Q1 仅1218 万）。婴童收入保持稳健增长。

    　　展望：“内生+外延”双轨并行，迈入快速扩张期，看好利润释放空间。

    　　1）医美已进入全国扩张阶段，打开成长空间。自22Q4 昆明韩辰成功并表，公司已正式进入“内生+外延”双轨并行的快速扩张期，丰富的并购及整合经验助力公司跑马圈地。外延来看，23H1 昆明韩辰收入1.1 亿（+19%）。今年7 月武汉五洲、武汉韩辰收购已完成，据其业绩承诺，预计23 年合计贡献收入3.2 亿，扣非归母净利0.22亿。自建店来看，高新米兰作为近年公司第一家自建综合性医美医院，正式运营至今约2.5 年，单店模型已成功跑通。而第二家自建综合性医院深圳米兰有望复制高新店成功经验，预计今年收入及利润爬坡均有望优于高新店首年运营情况。

    　　2）机构梯队盈利能力爬坡趋势明显，期待医美迎来利润释放期。随着公司老店收入及利润修复+体外孵化机构并表，我们认为未来公司医美业务利润端受新建机构亏损而产生的波动将有所减小，期待医美迎来利润释放期。

    　　盈利预测与估值

    　　我们认为公司服装业务恢复势头良好，医美已迈入“外延+内生”双轨运行的全国化发展新阶段，23H1 归母净利超达1.34 亿，超预期。我们上调盈利预测，预计公司23-25 年实现营业收入49.7/57.4/65.8 亿元， 同比+28%/15%/15%；实现归母净利润2.5/3.4/4.4 亿元，同比+1481.5%/+33.02%/+30.55%。当前市值对应PE 分别为41/31/24倍。朗姿旗下医美资产优质，在 A 股具有稀缺性，考虑估值和成长性，维持“增持”评级。

    　　风险提示：拓店节奏不及预期、新机构孵化不及预期、市场竞争加剧的风险

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