事件：公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度公司实现营业收入170.49 亿元，同比+10.14%；实现归母净利润27.56 亿元，同比+17.32%。2023 年单三季度，公司实现营业收入56.48 亿元，同比+12.85%；实现归母净利润8.60 亿元，同比+21.36%。

    　　营业收入增长稳健，归母净利润逐季提速。2023 年前三季度公司实现营业收入170.49 亿元，同比+10.14%，公司营收整体增长稳健。分季度看，Q1、Q2、Q3 公司营收增速分别为2.48%、13.84%和12.85%。2023 年前三季度公司实现归母净利润27.56 亿元，同比+17.32%，归母净利润增速高于营收增速主要得益于毛利率提升和费用率控制有效。分季度看，Q1、Q2、Q3 公司归母净利润增速分别为5.58%、20.76%和21.36%，归母业绩逐季提速。

    　　盈利能力同比提升，现金流改善显著。从毛利率水平来看，2023年前三季度公司整体毛利率水平为30.80%，同比+1.02pct；Q3 毛利率为32%，同比+2.76pct。公司毛利率同比大幅改善或由于石膏板主业价格优势以及成本下行，同时防水业务毛利率提升所致。

    　　从期间费用率看，期内公司期间费用率为12.79%，同比-0.52pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.76pct/-0.82pct/-0.33pct/-0.13pct，期内公司销售费用同比增加33.84%，主要系公司主产品销量增加导致人工成本、交通和差旅费同比增加所致。

    　　从净利率来看，期内公司销售净利率为16.26%，同比+0.93pct，其中Q3 销售净利率为15.39%，同比+1.04pct。从现金流来看，期内公司经营性现金流净额为19.61 亿元，同比增长29.44%，或由于期内公司加大回款力度，销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。

    　　意向收购嘉宝莉，完善建筑涂料布局。9 月21 日，公司发布公告，意向收购嘉宝莉控制权。根据涂界，嘉宝莉为我国中国涂料前10 强、全球涂料25 强企业，全国拥有8 大生产基地，业务涉及建筑涂料、工业涂料、木器涂料等，2022 年实现营业收入44.74亿元，12 年间销售收入增长约55 倍，产能规模、品牌影响力均居于行业首位。2023 年4 月，公司完成灯塔涂料51%股权受让，持续巩固在工业涂料领域的优势，若嘉宝莉后续收购成功，公司建筑涂料业务布局持续完善，公司在涂料市场的竞争力或将进一步增强。

    　　石膏板龙头积极拓展家装领域，推动防水+涂料发展实现规模效益提升。公司作为全球石膏板龙头企业，逐步实施工业品向消费品转型，新设家装事业部，加强“工厂+工长”的立体式全覆盖营销的商业模式，同时公司进一步丰富“石膏板+”业务新品类，新设“石膏板+”定制业务事业部、粉料砂浆事业部等，加强聚焦装配式内装的体系能力和终端品牌能力。在“两翼”业务方面，公司持续推动规模质量效益双提升，上半年公司抢抓防水新规带来的增量机遇，加大力度推广新产品，并加强优质客户渠道拓展，防水涂料/卷材营收分别同比增长19.69%和9.11%；在涂料业务领域，建筑涂料持续构建差异化，聚焦功能性高附加值产品，并拟收购嘉宝莉完善建筑涂料布局，工业涂料巩固在航空航天领域的优势地位并进一步聚焦风电叶片、工业防腐、高端设备机械等细分市场，提升自身盈利能力。

    　　投资建议：我们看好公司未来的发展，预计公司2023-2025 年总营收分别为240.92 亿元、286.32 亿元、333.94 亿元，分别同比增长20.86%、18.84%和16.63%，分别实现归母净利润38.59 亿元、46.48 亿元和55.42 亿元，分别同比增长23.03%、20.46%和19.22%；EPS 分别为2.28 元、2.75 元和3.28 元，动态PE 分别为11.0 倍、9.2 倍和7.7 倍，给予“买入-A”评级，6 个月目标价34.2 元，对应2023 年15 倍PE。

    　　风险提示：政策落地不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨；嘉宝莉收购不及预期等。

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