核心观点

    四季度市场需求平稳恢复，公司营收端整体实现小幅增长。分区域看，公司发展较为成熟的东北市场预计仍面临一定增长压力，而外埠市场整体表现相对更优。而针对不同地区消费习惯的演变，以及当前消费渠道日益多元化的发展趋势，公司也在不断加强新品研发、调整产品结构，并积极与新兴渠道探讨合作空间，持续满足消费者的个性化和便捷性需求。盈利方面，受新品推出前期返货率偏高，以及新增产能投产后，产能未完全释放且前期费用较多等不利因素的影响，利润端表现承压，期待后续随着需求逐步好转，经营效率逐步提升，带动业绩表现回暖。

    事件

    公司公布2023 年度业绩快报：

    报告期内，公司预计实现营收67.62 亿元，同比增长1.13%；归母净利润5.75 亿元，同比下降10.20%；扣非后归母净利润5.52亿元，同比下降12.37%。

    Q4 单季，公司预计实现营收16.96 亿元，同比增长2.24%；归母净利润1.15 亿元，同比下降23.11%；扣非后归母净利润1.08 亿元，同比下降23.87%。

    简评

    需求平稳修复，单季营收稳增

    四季度市场需求平稳恢复，公司营收端整体实现小幅增长。分区域看，公司发展较为成熟的东北市场预计仍面临一定增长压力，而外埠市场整体表现相对更优。而针对不同地区消费习惯的演变，以及当前消费渠道日益多元化的发展趋势，公司也在不断加强新品研发、调整产品结构，并积极与新兴渠道探讨合作空间，持续满足消费者的个性化和便捷性需求。产能方面，配合主打产品的短保属性，公司也在加速推进华南等地新产能的建设，进一步增强市场服务能力，为消费者提供更加健康、优质的产品消费体验。

    返货率上升+产能投放前期费用增加，致使盈利表现承压公司23Q4 归母净利率约为6.81%，同比下降2.24pcts，盈利能力的下滑预计主要系需求弱复苏背景下，新品推出前期的返货率偏高所致。而新增产能投产后，产能未完全释放且前期费用较多，也对毛利端产生一定影响。费用方面，新投产项目前期进行相关 人员储备，导致管理费用同比有所增长；利息费用的增加也对当期利润表现造成负向扰动，最终综合使得公司盈利端表现较弱。

    坚定全国化产能布局，静待需求端改善

    公司多年来坚持“中央工厂+批发”的经营模式，致力于构建生产基地的全国化布局。公司23Q2 青岛生产基地正式投产，后续在华南的泉州、广西等地仍有新建产能逐步释放，进一步提升公司市场服务能力、扩大服务半径。渠道方面，公司将继续在东北、华北等成熟市场加快渠道网络的细化和下沉，同时也对华东、华南、华中等新市场增加投入，不断提升市场份额和经营质量，配合产能建设支撑业务开展。当前市场需求仍处于平稳复苏阶段，公司也在积极应对消费渠道变化，并发挥产能优势匹配相应产品，随着需求端逐步好转，整体经营效率有望逐步改善，带动业绩端表现回暖。

    盈利预测：

    结合公司最新业绩快报，我们下调此前预测，预计2023-2025 年公司实现收入67.62、74.55、81.47 亿元，实现归母净利润5.75、6.58、7.37 亿元，对应EPS 为0.36、0.41、0.46 元/股。

    风险提示：

    1）市场拓展不及预期的风险：公司早期在东北、华东、西南等地市场开拓效果较好，后续在开拓华南等行业竞争更加激烈的市场时，存在更强的市场渗透阻力，若公司无法寻求有效的应对手段，将对公司的长期增长空间判断造成不利影响。2）原材料成本上涨风险：尽管油脂等价格在22 年下半年开始逐渐企稳回落，但由于油脂等原料大宗属性强，其价格波动更加难以预测，若后续原料价格出现进一步上行，将对公司业绩表现造成压力。

    3）产品竞争力下降风险：烘焙行业产品品类多，迭代快，公司不断加强新产品的开发和推广，以适应当前消费习惯和消费潮流的变化趋势。若后续无法及时跟进消费者需求变化，将对公司的业务增长造成不利影响。

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